Kiina ei osta Afrikan uraanijunioreita

Uraani osa 4. Kiina ja ydinvoima on konteksti tälle tekstille ja suosittelen sen lukemista ennen tätä tekstiä. Sijoittajan kannalta uskon tämän tekstin olevan tärkeämpi. Tämä on niin tärkeä teksti ettei siinä ole kuvia…

Geopolitiikka ja energia

Energia on supervalloille kriittistä. Kiina ei voi kasvattaa agressiivisesti ydinvoimaansa ja tehdä siitä vientituotetta (ja geopoliittista asetta), mutta olla uraaniköyhänä maana täysin riippuvainen Venäjästä ja Kazakstanista uraanin saannin kannalta.

Kiina tarvitsee omaa tuotantoa ja suuret inventaariot. Tämä on ainut tapa miten Kiina voi rationalisoida satojen miljardien investoinnit ydinvoimahankkeeseensa.

Venäjän valtapiirin ulkopuolelta uraania saa Australiasta ja Kanadasta, jotka eivät anna Kiinan omistaa kaivoksia ja ovat erittäin epäluotettavia mm. luvituksen suhteen (i.e. Kiina ei voi jättää tulevaisuuttaan sen varaan luvittaako Australia tai Kanada kaivoksia, joita ei ole piiiiitkään aikaan luvitettu).

Jäljelle jää Niger ja Namibia (ja joukko muita vähemmän merkityksellisiä Afrikan maita). Kiina voi omistaa kaivoksia Nigerissä ja Namibiassa ja omistaakin jo useita.

Tämän lisäksi maailmassa ei ole montaa luvitettua kaivosprojektia ja niistä lähes jokainen sijaitsee Afrikassa. Maailma tarvitsee lisää uraania ja vaikka Afrikan uraaniprojektit eivät ole tuotantokustannuksiltaan edullisimpia, ne on luvitettuja ja ne voidaan käynnistää. Tämä on realiteetti, jota ei voi ohittaa, kun uraaniprojekteja vertailee.

Ohittaa ei voi myöskään sitä, että vaikka kustannuksilla on väliä, ydinvoimalle polttoaineen (uraanin) hinta sähkön hinnasta on vain noin 6-8% (hiilivoimalle ja maakaasulle polttoaine on >80% sähkön hinnasta). Hankkimalla resursseja Afrikasta Kiinan kaltainen ostaja maksaa hiukan enemmän uraanista, mutta saa tuotannon hallintaansa.

Kiina tarvitsee mielestäni 20-luvun loppupuoliskolla 20-30Mlbs pa omaa tuotantoa Afrikasta. Loput Kiina voi ostaa markkinoilta, koska Kiina pitää 7 vuoden kulutusta vastaavan määrän inventaariossa. Jos Kiina maksaa keskimäärin 20$/lb enemmän Afrikan uraanista, tarkoittaa tämä noin $400-600milj. pa.

Kontekstina Suomen maataloustuet olivat lähes 400milj€ 2018. Tämä oli vain Suomen valtion suora maataloustuki, jonka lisäksi EU-tason tukea maksettiin lisää. Onko tämä ekonomista? Ei varmasti, mutta ymmärrän ajattelun maataloustukien taustalla.

Onko sama summa paljon Kiinalle siitä että sen energiapolitiikka on itsenäistä ja muista riippumatonta? Ei. Tämän lisäksi, kun Kiinan kulutus kasvaa, tarvitsee maailma väistämättä nämä samat Afrikan resurssit linjoille, joten voisin myös sanoa että riippumatta siitä, omistaako Kiina Afrikan varaintoja, se joutuu maksamaan enemmän uraanistaan. Kyse on vain siitä omistaako Kiina vai joku muu tämän tuotannon.

Toinen tapa hahmottaa tilannetta on se, että jos Kiina haluaa ostaa kaikki Afrikan luvitetut projektit (Oranon Imourarenia lukuunottamatta), se joutuu investoimaan $5-7 miljardia. Tämä summa sisältää 5-10 kertaisen preemion kaivosyhtiöistä ja kaivosten rakentamisen. Kontekstina Helsinki-Tallinna tunnelin hinta olisi $17 miljardia.

Tämä investointi mahdollistaisi sen että Kiina tuottaisi 25Mlbs nykyistä enemmän Afrikasta ja voisi tuottaa noin 35Mlbs yhteensä Afrikan kaivoksistaan. Tämä tuotanto yhdistettynä Kiinan inventaariopolitiikkaan tekisi Kiinasta käytännössä täysin riippumattoman muista seuraavan 20 vuoden ajaksi.

Viime uraanisykli ja Afrikan megadiilit

2007 Ranskalainen Areva osti UraMin.lta Trekkopje projektin Namibiasta $2,5 miljardin hinnalla.

2010 Kiina (CNNC) osti 37,2% osuuden pienehköstä Azelikin (Niger) kaivosprojektista $53,3 miljoonalla. Tämä ostos jäi kuitenkin heti varjoon kun pari kuukautta myöhemmin kiinalaiset ostivat Namibian Husab kaivosprojektin $2,1 miljardin hinnalla.

Rosatom osti 2012 Extract Resourcen Mkuju-River hankkeen Tansaniasta $1,15 miljardin hinnalla. Alunperin hinta oli 1,6 miljardia, mutta Fukushiman onnettomuuden jälkeen Rosatom alensi Mkujusta tarjoamaansa hintaa.

Resurssien puolesta Trekkopje oli 100-150Mlbs 0,014% malmipitoisuudella. Husab on valtava, yli 300Mlbs projekti, mutta kuten Trekkopje (ja kaikki muut Namibian resurssit) erittäin alhaisen malmipitoisuuden esiintymä.

Rosatomin ostama Mkuju-River on resurssien puolesta myös 100-150Mlbs tasolla ja alhaisella malmipitoisuudella, mutta se on ISR-projekti eli tuotantokustannusten puolesta Mkuju lienee kilpailukykyinen.

Yksinkään näistä projekteista ei ollut operoiva kaivos.

Vertailuksi oleellisimmat tämän hetken luvitetut Afrikan projektit.

  • Namibia Bannermanin (markkina-arvo $35milj.) Etango resurssit>250Mlbs
  • Namibia Forsys ($17milj.) Norasa resurssit 180Mlbs
  • GoviEx ($50milj.) Niger Madaouela ja Zambia Mutanga resurssit yhteensä >200Mlbs
  • Niger Global Atomic ($50milj.) DASA resurssit >200Mlbs (päivitetty arvio tulossa 2019)

Tämä ei ole todellakaan mikään kattava vertailu, sillä kaivokset vaativat hyvin erikokoisia investointeja, tuotantokulut eroavat merkittävästi projektista projektiin, yms. mutta antaa jotain käsitystä siitä, miten paljon viime syklissä esiintymistä maksettiin ja miten ”halpoja” luvitetut projektit tällä hetkellä ovat.

Sidenote: Miksi ostajat eivät ostaisi esiintymiä nyt? Johto ja omistajat pystyvät blokkaamaan ostot ja kukaan ei ole myymässä lähelläkään näitä hintoja.

Kiina mokasi

Totesin jo että Kiina osti 2010 Azelikin ja Husabin. Husabin rakentamiseen kului $2 miljardia eli koko projektin hinta oli >$4 miljardia!

Husab myytiin kiinalaisille erittäin yksinkertaisena kaivoshankkeena. CNNC oli absurdin ylimielinen ja irtisanoi kaikki projektin geoligit ja kaivosinsinöörit ja toi Kiinasta ydinvoimainsinöörin johtamaan projektia. Tämän jälkeen kaikki meni päin persettä.

Husabin oli tarkoitus tuottaa lähes 15Mlbs uraania vuodessa. Nyt 9 vuotta myöhemmin Husab on hädin tuskin 5Mlbs tuotannossa ja pääsee tuskin koskaan yli 7Mlbs vuotuisen tuotannon.

Koko kaivos rakennettiin epäonnistuneesti. Mylly on liian pieni, jne.

Azelik oli myös totaalinen epäonnistuminen.

Fakta on se että uraanin louhuminen ei ole helppoa ja harvalla yrityksellä on oikeasti teknistä osaamista operoida uraanikaivosta.

Kiinalaiset epäonnistuivat. Tällä hetkellä kiinalaiset ovat ostamassa Rössing kaivosta Namibiasta. Rössing on toiminut kymmeniä vuosia ja on Rio Tinton operoima kaivos, joka on tarkoitus sulkea 2025. Rössingin ostoon on yksi selkeä syy. Kiinalaisten täytyy hankkia teknistä osaamista ja Rössing tarjoaa kiinalaisille mahdollisuuden ostaa erinomaisesti operoitu kaivos Namibiasta ja hankkia samalla tekninen tiimin, jota voi hyödyntää mm. Husabin kaivoksella.

Arvailuani..

Uskoisin, että CNNC on antanut kaivosdivisioonalleen tiukkaa noottia. He tekivät epäonnistuneita miljardi hankintoja, eivätkä ole päässeet lähellekään tavoitteitaan. Uskon että kaivosdivisioona ei saa tehdä Rössingiä (tai muiden jo menestyksekkäästi operoitujen kaivosten ohella) yritysostoja.

Kiinalaiset olivat kuitenkin vahingossa onnekkaita

Fukushima tiputti 2011 kaikki Japanin >40 reaktoria linjoilta. Tämä yhdistettynä Kazakstanin hurjaan tuotannon kasvuun, loi markkinoille merkittävän ylituotannon, jonka Kiina osti. Kiina osti viimeisen 7-8 vuoden aikana lähes kaiken globaalista ylituotannosta ja kasvatti inventaarionsa 40-50Mlbs tasosta nykyiseen 250-400Mlbs tasoon.

Fukushiman jälkeen Kiina myös lopetti uusien reaktoreiden luvitukseen pariksi vuodeksi ja 2016-2018 toinen katko luvituksiin tuli kun Kiina kehitti Hualong-1 reaktoreitaan, eikä halunnut luvittaa uusia reaktoreita ennen kuin sillä oli oma kotimainen malli.

Ennen viime uraanisykliä CNNCllä oli tehtävä, mahdollistaa Kiinan valtion kunnianhimoinen ydinvoiman kasvatushanke. Kiina tarvitsee myös merkittävät inventaariot (7 vuoden kulutusta vastaavan määrän) ja Kiinalla ei ollut juuri yhtään inventaarioita. Kun CNNC on katsonut maailmaa 2010 se näki tilanteen, jossa ostettavia projekteja ei ollut montaa ja Areva oli ostoksilla Namibiassa. Myös Rosatom oli liikkeellä ja CNNClle tuli kiire.

Verrataan tilannetta nykyiseen. Ylläolevien tekijöiden takia CNNC pystyi, virheistään huolimatta, kasvattamaan inventaarioita nopeammin kuin he luultavasti olettivat ja rakentamaan merkittävän puskurin. Samalla Kiinan ydinvoimahanke eteni hitaammin Fukushiman ja Hualong-1 kehityksen takia.

Tällä hetkellä CNNCn ei tarvitse hötkyillä.

Markkinoilta puuttuu myös muut ostajat. Rosatom ei ole onnistunut Mkuju-Riverin starttaamisessa. Arevan tase on kuralla ja sillä on jo Nigerissä Imouraren (>600Mlbs) ja Trekkopje (yhä kehittämätön) Namibiassa. Intia ei ole mielestäni vielä pisteessä, jossa se voisi olla ostaja (vaikka myös sillä on merkittäviä ydinvoiman kasvusuunnitelmia) ja Saudi-Arabia on skaalannut ydinvoima ohjelmaansa pienemmäksi.

Oma hypoteesini on, että kiinalaiset tarvitsevät Afrikan projekteja. Ne ovat välttämättömiä Kiinalle. Mutta CNNCllä on tällä kertaa aikaa ja pelivaraa. Se on myös oppinut virheistään. Luulen että näemme 20-luvulla CNNCn ostamassa useita Afrikan kaivoksia, mutta vain sellaisia, jotka on rakennettu ja joita on operoitu muutaman vuoden ajan onnistuneesti.

Näemme seuraavien vuosien aikana merkittävän uraanin hinnan nousun. Jokainen Afrikan projekti, joka voidaan rahoittaa, rahoitetaan (DASA, Madueola, Etango(?)). Niiden arvo nousee merkittävästi markkinoiden odottaessa samanlaisia isoja ostoja, joita näimme viime syklissä. Mutta ostot eivät materialisoidu syklin huipulla vaan useampi vuosi syklin jälkeen kun kurssit ovat jälleen maassa.

Ja Kiina ostaa projektit alle kaivosten rakennuskulujen.

Disclaimer

Uraani salkustani >50% on Afrikan projekteihin sijoitettuna. Uskon niiden tarjoavan uskomattoman vivutetun mahdollisuuden hyötyä uraanin noususta. Olin kuitenkin alunperin täysin sitä mieltä, että voin istua ja odottaa yritysostoja. Olen muuttanut ajatteluani ja avannut tässä tekstissä miksi näin on.

En kuitenkaan usko että yleiset markkinat tulevat päätymään samaan johtopäätökseen. Vaikka olen muuttanut ajatteluani, en tule muuttamaan allokaatiotani.

Clickbait otsikkoni on tietoisesti harhaanjohtava, mutta nyt ymmärrät mitä hain sillä takaa. Silti pahoittelen otsikointia, se vain viihdytti minua ja otsikoiden keksiminen on vaikeaa ;P

Uraani osa 4. Kiina ja ydinvoima

Energia on modernin yhteiskunnan kulmakivi. Silti vain noin 20% käyttämästämme energiasta on sähköä (esimerkiksi autot, laivat, jne toimivat öljyllä).

1 kiina

Energian globaalin kulutuksen on arvioitu nousevan 60% 2040 mennessä. Sähkön kulutus tulee nousemaan radikaalisti tätä nopeammin mm. liikenteen siirtyessä polttomoottoreista sähköautoihin.

Kiina on johtava maa tässä muutoksessa. Kiinassa myydään maailman eniten sähköbusseja ja -autoja. Myös Kiinan valtio on motivoitunut saamaan liikenne sähköistymään, ei jääkarhujen suojelemiseksi, vaan ilmanlaadun parantamiseksi.

Kiina Ev

Sähköistymisen rinnalla Kiina on yhä modernisoituva maa, jonka energiankulutus/ henkilö on selvästi länsimaita alempi.

2 kiina

3 Kiina CIA world fact book

Tällä hetkellä Kiinan sähköntuotanto on lähinnä riippuvainen hiilestä, mutta Kiinalla on massiivisia tuuli-, aurinko- ja ydinvoima hankkeita meneillään.

4 kiina

Kiinan tavoite on muuttaa energia mixiään ja nostaen ydinvoiman osuus nykyisestä 4% tasosta yli 20 prosenttiin. Ydinvoima-ohjelman ytimessä on Kiinalainen Hualong-1 reaktori, jonka hinta-arvio on noin $2,5 miljardia per 1GW.

Kiinassa ydinvoima on vesivoiman (ja hiilen) jälkeen edullisin energian muoto.

Sidenote: MITn tutkimusten mukaan 3 suurinta syytä, miksi ydinvoiman rakentaminen on niin kallista ovat kaikki rakennusteknisiä. Tutkimukseen pääsee tästä. Kun ydinvoimaa on rakennettu ”sarjatuotantona” kuten Ranskassa ja Etelä-Koreassa, on saavutettu todella merkittäviä kustannussäästöjä.

Mikroreaktoreissa on näytetty hyvin vahvasti että ensimmäisen ja 16. reaktorin hintaero on 65% tuntumassa.

 

Kiina on ilmoittanut rakentavansa 20-luvulla 6-8 reaktoria vuosittain. Tämä vähentäisi 13,8-18,4 miljoonaa tonnia hiilen tarvetta vuodessa.

Kiina ydin

Voisin tähän väliin mainita sen, että löydät paljon tekstejä 2017-2018 siitä, kuinka Kiina ei ole luvittanut uusia reaktoreita ja kuinka Kiina on menettänyt ruokahalunsa, kuten tämä ”Why is China losing interest in nuclear power?”. Nämä ovat erinomaisia esimerkkejä siitä, kuinka huonoa due diligenceä lehdistö tekee. Kiina ilmaisi kehittävänsä omaa reaktoriaan ja ettei se ole alentanut ydinvoimalle laitettuja tavoitteita. 2019 alussa Kiina aloitti jälleen luvittamaan uusia reaktoreja, juuri Hualong-1 reaktoreja, mm. rakennettuaan vuosia jättimäistä tehdasta Shanghain lähelle, joka pystyy valmistamaan osat 6 reaktoriin per vuosi.

Ydinvoima vientiteollisuutena ja geopoliittisena työkaluna

Saksa ja Ukraina ovat erittäin riippuvaisia Venäjän maakaasusta ja Venäjä on käyttänyt tätä geopolitiikassa työkaluna. On vaikea olla tiukka maan kanssa, joka voi katkaista sähköt ja estää ihmisiä nauttimasta Temptation Islandia iltaisin.

Mutta aivan liian vähän on uutisoitu siitä, kuinka Rosatom ja Uranium1 ovat Putinin ohjauksella alkaneet luomaan ydinvoimasta merkittävän vientiteollisuuden. Rosatom usein pitkälti rahoittaa reaktoreiden rakentamisen, operoi niitä ensimmäiset vuodet ja toimittaa niihin polttoainesauvat. Tämä viimeinen kohta on oleellinen, koska vain muutamalla toimijalla maailmassa on kykyä rikastuttaa uraania ja valmistaa polttoainesauvoja.

Venäjä on hitaasti rakentamassa itsestään merkittävää energiasupervaltaa, joka pystyy dominoimaan kehittyvien maiden energianverkkoa.

Kiina on ottanut Venäjästä mallia ja mm. New York Timesissä oli viikko sitten teksti siitä, kuin 20-luvulla Kiina on suunnitellut rakentavansa 30 reaktoria one belt one road projektin osana Etelä-Aasiaan ja Afrikkaan (mutta myös Iso-Britaniaan ja Argentiinaan).

Kvalitatiivisesta kvantatiiviseen

Rakastan numeroita, sillä ne konkretisoivat tällaiset tarina. Hualong-1 reaktori käyttää noin 0,55Mlbs uraania/ vuosi. Reaktorin käynnistäminen vaatii välittömästi 1,6Mlbs uraania (first fuel load) ja Kiina toimii noin 7-10 vuoden inventaarion pohjalta, eli jokaista reaktoria varten Kiina tarvitsee 3,85Mlbs uraania inventaarioon.

Jos Kiina rakentaa 30 reaktoria vientiteollisuuteen ja tulee toimittamaan niihin polttoaineet tarvitsee Kiina 16,5Mlbs uraania/ vuosi + 50Mlbs reaktoreiden käynnistämiseen ja noin 100Mlbs inventaarioita.

Kiinan inventaariot ovat tällä hetkellä maksimissaan 440Mlbs. Tämä arvio on korkein mitä markkinoilta löytyy ja arvion tekijöidenkin mukaan tietoisesti erittäin konservatiivinen. Todennäköisempi inventaarioiden taso lienee 250-400Mlbs. (Tarkkaa arviota ei ole, koska Kiinan uraani-inventaariot ovat valtion salaisuus.)

Käyttäen näitä lukuja perustuksena pääsemme suurin piirtein tällaiseen skenaarioon:

Kiinan uraanin kysyntä
Tämä laskelma sisältää One Belt One Road reaktoreita. Olettaisin tämän oikeassa maailmassa menevän yläkanttiin rakennetun kapasiteetin puolesta, mutta toisaalta olettaisin että todelliset inventaario-ostot ylittävät tässä kaavaillun 200Mlbs isolla marginaalilla.

Kiina tarvitsee yli 1000Mlbs uraania seuraavan 15 vuoden aikana. Eli miltei 75Mlbs pa.

Kontekstina tälle, maailma käyttää tällä hetkellä noin 185Mlbs uraania/ vuosi, josta Kiinan kulutus on ollut noin 24Mlbs.

Käytän pitkää horisonttia, koska Kiina pelaa pitkää peliä ja koska uraanissa puhumme koiran vuosista. Ison kaivoksen rakentamiseen menee vuosia ja uraanin jalostaminen polttoaineeksi tämän 18-24kk. Kiinan jättimäinen inventaario on todistusaineistoa siitä, että ostot ja ”security of supply” täytyy taata vuosia ennen tarvetta.

Kiina on ilmaissut pyrkivänsä tuottamaan 1/3 osan kulutuksestaan kotimaisin lähtein. Koska Kiina on uraaniköyhä ja koska yrityksistään huolimatta Kiina on epäonnistunut kasvattamaan uraanin tuotantoa, en näe kuinka tämä on mahdollista, mutta oletetaan että Kiina onnistuu tässä. Kiina tuottaisi silloin 14,6Mlbs pa uraania (1/3 kulutuksesta, ei sisällä inventaario ostoja, yms.).

Tämän lisäksi Kiinan täytyy saada 58Mlbs pa muista lähteistä.

Mistä Kiina saa uraania?

Kazakstan on maailman suurin uraanin tuottaja. Kazakstan on tiukasti Venäjän valtapiirissä ja Kiina, vaikka se onkin agressiivisesti ostanut uraania inventaarioihinsa Kazakstanista, ei voi olla riippuvainen Kazakstanista ja Venäjästä.

Muualta maailmasta voi ostaa uraania, mutta Kiina ei voi omistaa uraanikaivoksia suoraan Kanadassa tai Australiassa.

Afrikka tai oikeammin Niger ja Namibia ovat ne kaksi maata maailmassa, jotka tuottavat Venäjän, Kazakstanin, Australian ja Kanadan ohella merkittävästi uraania ja ainoat maat merkitykselliset maat, joista Kiina voi suoraan omistaa kaivoksia.

Tämä, kaivosten omistajuus, on erittäin tärkeä kulmakivi Kiinan energiapolitiikan ja geopoliittisten tavoitteiden takia.

Kiinan avoin tavoite onkin omistaa suoraan (tai merkittävän joint venturen kautta) 1/3 osa tai enemmän kulutuksestaan.

Onko ydinvoima kasvussa?

Rehellisesti, riippuu Kiinasta. Uraanin hinta nousee, riippumatta siitä onko ydinvoima kasvava sektori vai ei. Fundamentit pakottavat uraanin hinnan nousuun (osa 1.). Mutta jotta voimme nähdä, todella hypevetoisen noususyklin, Kiina on kriittinen osa narratiivia.

Mutta vaikka Kiinassa nähtäisiin taantuma, on vaikea nähdä Kiinan hylkäävän ydinvoiman. Kiinalaiset pystyvät hallitsemaan koko arvoketjun, käyttämään ydinvoimaa geopolitiikan työkaluna ja se on edullinen energian tuotantomuoto maassa, jonka sähkön kulutus nousee huimaa vauhtia.

Jos Kiina kasvattaa ydinvoimaa ilmoittamallaan tavalla, maailma tarvitsee 20-luvun loppuun mennessä jokaisen globaalisti luvitetun projektin tuotantoon, senkin jälkeen kun kaikki care&maintenance uraanikaivokset on avattu ja Kazatompromin on nostanut tuotantonsa (teoreettiseen) maksimiinsa eli 28,000tU pa.

Uraani osa 3. Globaalit inventaariot ja polttoainesykli

Globaalit inventaariot ovat yleisimmin käytetty bear-argumentti, joten niiden ymmärtäminen on ehdottoman tärkeää.

Disclaimerinä joudun kuitenkin sanomaan, että yksikään muu kirjoittamani osa uraanista ei perustu yhtä paljon questimaatteihin. Esimerkiksi arviot Kiinan inventaarioista ovat puhdasta arviointia ja globaaleista inventaarioista on merkittävästi epävarmuutta.

Globaalit inventaariot ovat noin 1800Mlbs

Kun tämä luku isketään pöytään ja sitä verrataan noin 180Mlbs kulutukseen, huomaa että inventaariot vastaavat 10 vuoden kulutusta. Se on paljon ja koska vuotuinen vaje on vain joitain kymmenia miljoonia paunoja, inventaariot eivät nopeasti katsottuna lopu koskaan.

Inventories
YellowCaken esityksessä globaalit inventaariot ovat 855Mlbs, eli variaatio arvioissa on suurta. Kuitenkin 1800Mlbs on hyvä ja pessimistinen lähtökohta.

Lähdetään purkamaan inventaariota. Käytän suoraan Sachem Coven lukuja, koska koen että he ovat tehneet erinomaista työtä inventaarioiden kartuttamisessa.

Strategiset valtioiden inventaariot

ovat n. Venäjä 370Mlbs, USA 240Mlbs ja Kiina 440Mlbs (josta osa kuuluu ydinvoimaloille*, suurin osa valtiolle), eli yhteensä 1050Mlbs. Tämä inventaario ei vaikuta markkinoihin eikä ole ydinvoimaloiden käytössä*.

*Kiina on kompleksinen spesiaalikeissi, jossa energiayhtiöt ovat valtiollisia toimijoita ja inventaarioita on mahdoton erottaa toisistaan. On kuitenkin tärkeää ymmärtää että Kiina on ottanut tavoitteekseen kasvattaa ydinvoimaa todella merkittävästi ja maa suunnittelee toimiaan pitkälle (eikä sillä ole omaa uraanintuotantoa nimeksikään). Kiina tulee kasvattaamaan inventaarioitaan tulevaisuudessa, ei kutistamaan/ käyttämään niitä.

Nämä inventaariot ovat laivastoja ja armeijaa varten (ydinsukellusveneet, lentotukialukset, useat taistelulaivat ja mm. jäänmurtajat käyttävät uraania polttoaineenaan), sekä potentiaalisia tilanteita, joissa maat joutuisivat kriisiin ja jossa niiden kyky saada uraania olisi uhattu, varten.

Mm. USAn strategiset inventaariot vastaavat noin 5 vuoden kulutusta. Ydinvoima tuottaa 20% USAn sähköstä. USA tuottaa uraania noin 1% verran kulutuksestaan. Tässä kontekstissa 240Mlbs on erittäin alhainen luku.

Japanin

inventaario on noin 110Mbls. Tästä merkittävin osa on ydinvoimaloiden käsissä, mutta valmiina polttoainesauvoina. Polttoainesauvat eivät ole universaaleja, vaan lähes reaktorikohtaisia. Nämä inventaariot eivät vaikuta markkinoihin vaikka Japani päättäisi jättää reaktoreja käynnistämättä.

1800-1050-110=640Mlbs

Nyt luku alkaa olemaan paljon hallittavamman oloinen. 640Mlbs tarkoittaa hiukan yli 3 vuoden kulutusta*, mutta luku on yhä suuri kun sen suhteuttaa vajeeseen.

*Mutta jotta en tee tupla laskentaa, kiinan voi poistaa kuviosta (sekä inventaarion että kulutuksen osalta) ja inventaariot ovat noin 4 vuoden kulutuksen tasoa.

Tämä vertaus on kuitenkin tiettyyn pisteeseen huono, sillä ydinvoimalat solmivat toimitussopimuksia usein muutaman yksittäisen kaivoksen kanssa. Jos kaivos joutuu sulkemaan poliittisien syiden tai operationaalisten ongelmien takia edes pariksi vuodeksi, syö tämä ydinvoimalan inventaarion lähes nolliin. Ja kun markkinoilla on vaje, voimala ei voi vain ”ostaa muualta”.

Tärkeä ja kriittinen elementti on myös se, ettei uraani ole suoraan käyttövalmista, kun se tulee kaivoksesta. Uraani täytyy rikastuttaa ja jalostaa polttoainesauvoiksi (polttoainesykli) ja tässä prosessissa menee 18-24kk.

sykli

3 vuoden inventaariot ovat minimi

Voin mallintaa tätä mikrotasolla.

1GW voimala kuluttaa 0,5Mlbs uraania/ vuosi. Sillä on 1,5Mlbs inventaariota. Paperilla pyörittää reaktoreita 3 vuotta. (Todellinen luku lähempänä 0,47Mlbs per 1GW.)

Mutta jos sillä ei ole voimassa olevia pitkäaikaissopimuksia, eikä 1-2 vuoden inventaariota vastaavaa määrää polttoainesyklissä, on sen solmittava sopimuksia viimeistään vuoden kuluttua. Jos se ei solmi toimitussopimuksia vuoden kuluessa, siltä loppuu inventaario 3 vuoden kuluttua ja reaktori joudutaan sammuttamaan.

Makrotasolla USAn ydinvoimaloiden inventaariot ovat noin 105Mlbs. Niiden kulutus on noin 42-50Mlbs pa. USAlaisten ydinvoimaloiden pitkäaikaiset sopimukset ovat ne, jotka ovat loppumassa ensimmäisinä.

LT
Tällä hetkellä sopimusten uusimista estä 232 lainsäädäntö, jonka tulos selviää pian.

Ne ovat voineet tyydyttää viimeiset pari vuotta ostojaan carry-traden ja spotmarkkinoiden avulla, mutta molemmat näistä lähteistä ovat kuihtuneet. Spot-markkinoiden voluumi on historiallisen matala, liikkuvat inventaariot ovat olemattomat.

Tämä on tilanne, joka Eurooppalaisilla voimaloilla on myös 1-2 vuotta USAlaisien jälkeen.

Ja tämä on se katalyytti, joka pakottaa voimalat uusiin pitkäaikaissopimuksiin ja tämä johtaa ”price discoveryyn”.

Yhteenveto

Tämä teksti ei ole erityisen analyyttinen minun osaltani. Kuitenkin punaisena lankana haluan että käteen jää pari asiaa.

1. Globaalit inventaariot 1800Mlbs on irrelevantti. Relevantti luku on noin 600Mlbs, joka vastaa noin 3-4 vuoden kulutusta (ja sisältää polttoainesyklin).

2. Juuri polttoainesyklin takia 3 vuoden inventaario on minimi. USAlaiset voivat toimia 2 vuoden inventaariolla, mutta silloin heillä täytyy olla pitkäaikaissopimuksia ja inventaariota polttoainesyklissä.

3. Maissa, kuten Kiinassa, oletetut inventaario vaatimukset voimaloille on erittäin korkeat, helposti 7 vuoden luokkaa. Tämä tarkoittaa että Kiinan 25Mlbs kulutus tarkoittaa (valtion strategisten inventaarion päälle) 150Mlbs inventaarioita voimalatasolla. Kun 2030 oletettu kulutus tuplaantuu, tuplaantuu myös inventaarion koko 150->300Mlbs. Kiinan inventaario on suuri, mutta sitä ei tulla juuri käyttämään. He ovat vain hyödyntäneet mahdollisuutta ostaa erittäin edullista uraania Kazakstanista ja rakentaa pohjaa inventaariolle.

Summa summarum uraani inventaariot eivät anna ydinvoimaloille mahdollisuutta olla uusimatta loppuvia sopimuksia. Inventaarioiden tasot eivät ole hälyttävän korkeat. Peliaikaa lienee voimaloilla pari vuotta, mutta sopimusten uusimissykli on taas alkamassa. Tämä on väistämätöntä ja tämä johtaa uraanin hinnan nousemiseen (jota käsittelen tekstissä Osa 1. Miksi uraanin hinnan täytyy nousta?).

Uraani osa 2. Uraanivaje ja kysyntä

Kun tämä teksti oli paisunut pitkäksi, leikkasin jälleen raa’alla kädellä. Joten kannustaan laittamaan kommentteihin kysymyksiä, vastaan ja laajennan kuvaa mielelläni.

Pinnallinen tilanne

Uraanin globaali peruskulutus on tällä hetkellä n. 180Mlbs (Mlbs=miljoonaa paunaa). Kokonais kulutus, huomioiden uusien reaktoreiden käynnistämiset*, on lähempänä 190Mlbs.

*Reaktorin käynnistämiseen tarvitaan noin 2,5-3 vuoden polttoaine ”first fuel load”.

Tuotanto kaivoksista on 135Mlbs ja sekundaarisista lähteistä 28-35Mlbs tasolla.

Pääsemme siis 10-15Mlbs vajeeseen 2019. N. 10% globaali vaje on erittäin merkittävä raaka-aine sektoreilla.

Kysynnän kasvu lienee 1-2% tasoa, kiitos Kiinan todella agressiivisen ydinohjelman. Toisaalta länsimaissa on tullut trendiksi että 40 vuoden laskennallisen käyttöiän päähän tulleiden reaktoreiden käyttöikää on pidennetty 60-80v tasolle ja maissa, kuten Ranskassa sulkemispäätöksiä on potkittu 2025 vuodesta 2035 vuoteen.

Suljetut kaivokset ja Kazakstan

Vaje johtuu merkittävin osin siitä, että useita epäekonomisia kaivoksia on suljettu. Uudelleen käynnistettävää kaivoskapasiteettia on 35Mlbs edestä. Myös Kazakstan pystyy nostamaan tuotantoaan noin 12Mlbs (tosin tätä kyseenalaistetaan hyvistä syistä).

Tämä on yksi iso bear-keissi mörkö. Jos vaje on 15Mlbs ja tuotantoa voidaan tuoda linjoille 47Mlbs sormia napsauttamalla, ollaan uudessa ylituotannossa välittömästi hintojen lievän nousun jälkeen.

Kulutus ei ole sama kuin kysyntä

2011 Fukushiman jälkeen Japani sulki kaikki >40 reaktoriaan ja samalla Kazakstan kasvatti tuotantoaan ja pumppasi super halpaa uraania spot-markkinoille.

Tilanne

Mihin tämä ylituotanto meni? EurAtom raportoi Eurooppalaisten ydinvoimaloiden inventaarioita ja ne ovat tippuneet 12Mlbs 2013-2017 (2018 lukuja ei ole, mutta lasku kiihtyy). Sama ilmiö näkyy USAlaisten ydinvoimaloiden inventaarioissa. Eli länsimaiset toimijat ovat globaalista ylituotannosta huolimatta polttaneet inventaarioitaan!

Ylituotanto on mennyt suurelta osin Kiinaan, jonka kokonaisinventaario on kasvatettu 280-420Mlbs* alueelle (*Kiina ei ole maailman reippain raportoimaan tarkkoja lukuja). Merkittävin osa tästä on strategisia valtion hallussa olevia inventaarioita, jotka eivät ole tulossa markkinoille tai kulutukseen.

Kiina kuluttaa 2020 noin 25Mlbs uraania vuodessa, mutta on ilmoittanut rakentavansa 6-8 uutta reaktoria joka vuosi ja uraanin vuotuinen tarve tulee tuplaantumaan. Tämä agressiivinen tavoite ulottuu 2040 vuoteen asti.

Nyt tärkeä matikka osio:

Jos Kiina rakentaa 20- ja 30-luvulla keskimäärin 6 reaktoria (esim Hualong-1)/ v nostaa tämä kulutusta noin 3,3Mlbs per vuosi + 9Mlbs reaktorien käynnistämiseen. Tämän lisäksi ydinvoimalat joutuvat hankkimaan keskimäärin >20Mlbs inventaarioita joka ikinen vuosi, seuraavat 20 vuotta.

Nykyinen inventaario on vain pohja tulevalle inventaariolle.

Tämän lisäksi Intia, Saudi-Arabia (16 reaktorin ohjelma) yms. joutuvat aloittamaan pian inventaario ostot.

Viimeisenä komponenttina nämä uudet ydinvoimamaat tulevat maina hankkimaan strategisia inventaarioita.

Ehtyvät kaivokset

Joukko kaivoksia on tulossa tiensä päähän

Uudet poistuvat
Cominakin kohdalla sulkemispäätöstä aikaistettiin vähän ja Cominak suljetaan vuoden kuluessa.

Vaikka 2025 on yhä ”kaukana” on se uraanin kohdalla aivan kulman takana. 12Mlbs on poistumassa linjoilla hyvin nopeasti ja 15Mlbs lisää (Cigar Lake) 2028.

Tähän kontekstina jos uusi kaivos päätetään rakentaa 2020 se luultavasti on linjoilla 2022 ja täydessä kapasiteetissa useampi vuosi tämän jälkeen. Kun uraani on louhittu, se pitää rikastaa ja jalostaa polttoainesauvoiksi, jossa kestää 18-24kk. Eli kaivoksen rakentamispäätöksestä polttoaineeseen sykli on 4,5-6 vuotta. Suljettujen kaivosten kohdalla ehkä 1-2v lyhempi.

Koontia

Kulutus ei ole yhtä kuin kysyntä. Tämä on oleellisin pointti, mitä haluan tuoda esille. Toinen kriittinen asia on ymmärtää, ettei uutta tuotantoa voi tuoda ”tuosta noin” linjoille, vielä vähemmän muuttaa niiden tuotantoa polttoaineeksi välittömästi kun polttoainetta tarvitaan.

  • Globaalit inventaario ostot lienevät vähintään 20Mlbs tasoa.
  • Primaarinen vaje 15Mlbs (=kulutus-tuotanto)
  • Poistuva sekundaarinen tuotanto >10Mlbs.
  • 20-luvulla poistuva tuotanto 27Mlbs.

Jos Kazakstan tuo linjoille kaiken mitä teoreettisesti voivat ja jokainen care&maintenance kaivos avataan, on maailma silti vajeessa ja uusia kaivoksia tarvitaan. Uutta tai C&M tuotantoa ei kuitenkaan voida tuoda linjoille lähellekään nykyistä hintatasoa. Hintojen täytyy nousta merkittävästi, jotta kasvava vaje voidaan poistaa.

Voimaloiden tulee suunnitella nyt 2025-2030 ostojaan ja inventaariotaan. Uusien kaivosten rakentaminen olisi pitänyt aloittaa eilen, jotta dramaattiselta hintojen nousulta vältyttäisiin.

Sykleillä ratsastamista – Giga Metals

Raaka-aineet ovat super syklisiä. Tämä johtuu niiden pääoma intensiivisyydestä ja luonteesta liikkua merkittävästä ylituotannosta, alituotantoon. Alituotannossa hinnat nousevat räjähdysmäisesti ja äkkiä jokainen kaivostoimija pystyy anneilla ja velalla rahoittamaan projektinsa. Sektorille virtaa rahaa ja kaivoksia rakennetaan. 2-3 vuotta myöhemmin tuotantoa onkin jo sen verran että raaka-aineen hinta romahtaa.

Seuraava vuosikymmen painuneet hinnat takaavat että lähes jokainen uusi kaivos olisi epäekonominen. Markkinoilla onkin sanonta ”the cure for low prices is low prices”. Kaivokset ehtyvät, inventaariot alkavat loppumaan ja jälleen maailman huomaa olevansa tilanteessa, jossa pitkän juoksun kysyntä vain kasvaa kun tuotanto on laskemassa. Ja sykli alkaa uudestaan.

Syklisyyden takana on selvä ja ymmärrettävä logiikka. Mutta logiikan taustalla on totaalisen irrationaalinen käytös.

Rauta 25v

Kun esimerkiksi raudan kysyntä alkoi paisumaan 2000-luvun alussa, sen hinta lähti nousuun. Vaikka globaali raudantuotanto onnistuttiin 3-kertaistamaan noin 10 vuoden aikana, raudan hinta vain nousi. Samalla nousi rautayhtiöiden osakkeet, kuten rauta jätti VALEn, jonka kurssi nousi 2$ tasolta >40$ tasolle muutamassa vuodessa.

VALE

VALE korreloi suoraan (vivulla)raudan hintaan, koska markkinat projisoivat kulloisenkin raaka-aineen spot-hinnan tulevaisuuteen lähes vakiona. Tämä on täysin absurdia markkinoilla, joiden tiedetään olevan syklisiä. Silti hintataso otetaan kuin uutena ”normaalina”.

Giga Metals (GIGA) ja irrationaalisuudesta hyötyminen

GIGA omistaa Kanadasta jättimäisen nikkeliprojektin. Oleellista on kuitenkin se ettei GIGAn projekti ole operoiva kaivos, vaan projekti, joka vaatii yhä joukon ekonomisia tutkimuksia ja luvituksen (jonka se toivoo saavansa 2021-2023).

Tästä huolimatta, kuten edellisessä esimerkissä, GIGA seuraa uskollisesti nikkelin hinta, joka on vielä absurdimpaa kuin operoivan kaivoksen kohdalla.

Nikkeli 30v
30v historiasta näkee miten korkea volatiliteetti Nikkelillä on ollut. Samanlaisia piikkejä löytyy 80-luvulta ja 70-luvulta.

GIGA long term

Moni uskoo nikkelin olevan nousun kynnyksellä. Sähköautot tarvitsevat huikeasti nikkeliä (kun puhutaan lithium tai kobolt akuista, ne ovat kuitenkin usein 60-80% nikkeliä (cathode chemistry)). Nikkeli on patterimetalleiden ykkönen ja sen kysyntä tulee räjähtämään. Nikkelikaivosten rakennusbuumi osui myös 2007-2010 akselille ja moni kaivos on elinkaarensa loppupuolella.

Myös uudet projektit tarvitsevat usein merkittävästi korkeamman nikkelin hinnan, ollakseen ekonomisia ja saadakseen rahoituksen. Ja viimeisinä vuosina nikkelin inventaariot ovat lähteneet jyrkkään laskuun viestien todellisuudesta, maailman nikkelintuotanto on alituotannossa.Nikkeli varastot

Nikkeli kysyntä

Mutta nääh. Sanon vain että nikkeli on kuten kaikki muutkin raaka-aineet. Se on syklinen. Joskus syklit kestävät 10 joskus 20 vuotta.

Patterit ovat vain 2% nikkelin kysynnästä ja vaikka uskon sähköautoihin (ja ne varmasti tulevat aiheuttamaan 20-luvulla joukon hypejä) en näe niitä seuraaviin vuosiin akuutteina. Pessimistinä uskoisin että näemme myös tätä ”vallankumousta” ennen taantuman, jossa kaikkien perusmetallien kysyntä laskee, mutta kuka tietää.

GIGA onkin ”option with a time-decay”

Kaiken tämän alustuksen tavoite oli tuoda esiin se, etten lähesty GIGAa suoranaisesti yrityksenä, enkä ole rakentanut vahvaa fundamenttikeissiä nikkelille. Lähestyn nikkeliä super syklisenä raaka-aineena ja GIGAa viputuotteena.

GIGAn markkina-arvo on noin 10miljCAD eli noin $7milj. Se ei kuitenkaan ole exploration-stage yhtiö vaan sillä on löytö ja tämä on avain kaikkeen. Itse asiassa GIGA omistaa maailman 2. suurimman kehittämättömän nikkeli löydön.

GIGA resurssit

GIGAlla ”on” maassa 8,3 miljardia paunaa nikkeliä (jos tunnet kaivosbisnestä, huomaat, että yksinkertaistan tietoisesti) ja 530 miljoonaa paunaa kobolttia. Vaikka sinulla lukijana ei olisi kontekstia tällä määrälle, voidaan se avata näin. Nikkelin spot-hinta markkinoilla on noin 8,5$/lb. 8,5$*8,3B (GIGAn resurssit)=70,5 miljardia$ nikkeliä maassa.

GIGAn tuotantokulut eivät ole alhaiset ja kaivoksen vaatima investointi on yli $1B, mutta sen vipu on resurssien takia valtava.

Irrelevantilla matikalla, jos nikkeli nousee vaikkapa 1$ paunalta, tämä 1$ menee suoraan tulokseen ennen veroja, koska tuotantokulut ovat vakio. Kaivoksen toiminnan aikana tämä tarkoittaa >8 miljardia dollaria lisää kassavirtaan 7 miljoonan$ firmalle. Tämä tarkoittaa että pienikin muutos nikkelin hinnassa, muuttaa potentiaalisia kaivoksen tuottoja huikeasti.

GIGA PEA

Vipua voi selittää myös näin. Jos GIGAn all-in tuotantokustannukset/ pauna (lb) ovat 7$, se tekee 1,5$ tulosta/lb nikkelin nykyisellä 8,5$/lb hinnalla. Jos nikkelin spot hinta nousee kymmeneen dollariin, eli 17%, GIGAn (teoreettinen) tulos tuplaantuu. Siksi GIGA on kuin optio.

…with time-decay, viittaa siihen, että pitääkseen valot päällä, GIGA joutuu tekemään osakeanteja eli laimentamaan pottia.

Mutta vaikka joutuisin odottamaan 10 vuotta ja GIGA pitää valoja päällä jatkuvilla osakeanneilla, nostaen osakekantansa nykyisestä 70 miljoonasta 210 miljoonaan, GIGAlla tekee luultavasti monin kertaisen tilin, kun nikkeli lopulta pääsee noususykliin.

Tässä kuitenkin avain on

1. melko hyvin ennustettava ”burn-rate”, eli vuotuinen rahan tarve, jos keissi menee odottamiseksi.

2. Niin suuri ja hyvin kartoitettu resurssi, että omistajat ja markkinat ovat valmiita rahoittamaan pitkän aikaa valojen päällä pitämistä. Myös se että kyseessä on perusmetalli auttaa, en ole esim innoissani koboltista tai lithiumista.

3. Niin suuri resurssi, että merkittäväkin laimentaminen on irrelevanttia, kun raaka-aine on nousu syklissä.

Esim GIGAn kohdalla, vaikka osakkeita olisi x3 tämän päiviäsestä, jokaisen osakkeen takana olisi yhä miltei 40 paunaa nikkeliä. Tämä tarkoittaa että ekonomisen tuotantokustannuksen jälkeen, jokainen 1$ lisää nikkelin hinnassa on 40$ tulevia kassavirtoja osakkeelta (0,17CAD$ osakkeelle).

Mutta myyntejä ei voi onnistuneesti ajoittaa!?

Ei, mutta tämä on äärettömän korkean volatiliteetin markkina. Voin istua ja odottaa ja määrittää jokaisen tapauksen kohdalla tason (tasot) joilla olen halukas luopumaan potistani.

Tämä on esimerkki istu, odota ja ratsasta syklillä, keissistä. Se ei perustu suoranaisesti kummoisenkaan fundamenttien läpi syynäämiseen, eikä juuri edes tulevaisuuden ennustamiseen.

Sykliset alat vain ovat syklisiä ja kun syklinen sektori pääsee vauhtiin, ovat palautukset usein erittäin korkeita markkinoiden irrationalisuuden takia.

Disclaimer: Olen roikuttanut ostotarjousta 0,17CAD tasolla muutamia päiviä. Otan pienehkön position nyt. GIGA ei ole tutkallani ainut tällainen keissi, mutta erinomainen esimerkkinä. En anna ostosuosituksia.