ARCH Coal ja hiilisalkku

En pyri tekemään syvää analyysia tällä hetkellä ARCH Coalista, mutta ARCH on mielestäni kiinnostavimpia hiiliyhtiötä, joka listallani on…ja 2020-2021H1 pitäisi olla aika, jolloin ostopaikkoja on paljon tarjolla.

Samalla käyn erittäin lyhyesti läpi miten rakennan hiilisalkkuani, sillä saan jonkin verran kysymyksiä; Jos pitäisi yhteen uraani (hiili, kupari, jaadajaadajaa) sijoittaa, niin mihin.

ARCH Coal lyhyt teesi

ARCH omistaa sekä lämpö- (lämpö&sähkö) että metallurgisia- (teräksen valmistus) hiilikaivoksia USAssa. ARCHn metallurginenhiili (MET) on high-vol-A hiiltä, josta yleensä ansaitsee preemiota.

Met prices 2017-
Australialainen HCC on ”kultastandarti”

ARCH tuottanee noin 80 miljoonaa tonnia (Mt) lämpöhiiltä 2020. 80% tästä on lukittulla hinnalla $12,22/t. Tämä tarjoaa ARCHlle minimaalisen 1-1,2$/t marginaalin.

Lämpöhiilen kanssa strategia näyttäisi puhtaasti olevan; lypsä hengiltä. Kaivosten käyttöikä on keskimäärin noin 10v, jona aikana, riippuen hinnasta, lämpöhiilen pitäisi tuottaa joitain satoja miljoonia kassavirtaa, ennen kuin raha pitää varata kaivosten sulkemiseen.

2016- Lämpöhiilipuolen ylläpito investoinnit ovat olleet $44M, samalla kun segmentti on tuottanut $550M EBITDAa (toki lämpöhiilen hinta on nyt paineessa, mutta antaa kuvaa summista).

Osa lämpöhiili kaivoksista tullaan siirtämään uuteen joint venture yhtiöön Peabody Energyn lämpöhiilikaivosten kanssa. Ideana on lähinnä ajaa saman alueen kaivosten kuluja alas, investoida vähän ja nostaa tuotot osinkoina.

MET hiilen puolella ARCH tuottaa noin 7Mt 2020.

3Mt on erittäin alhaisilla kuluilla toimivasta Leer kaivoksesta. Tuotantokustannukset (cash cost) ovat noin $55/t tasoa ”low 50ies”.

Loppu 4Mt ei ole niin loistavaa, mutta silti kilpailukykyistä noin $68-70/t hiiltä.

MET 2003-
MET Coal=Coking Coal

Leer South

ARCH Coal on rakentamassa 2019- Leer South kaivosta. Investointi on $360-390M ja siitä on toteutettu 2019 >$100M. 2020 ARCH käyttää investointiin noin $220M ja 2021 $40-70M.

ARCH maksaa investoinnin kassavirralla. Tämä on yksi kauneus siinä, että pankit ilmoittavat kilvan, ettei hiilikaivoksiin lainata rahaa. Kun kukaan ei lainaa, on uutta tuotantoa jatkuvasti vaikeampaa tuoda linjoille (vaikka kyseessä olisi MET), ellei investointi ole tier 1 tasoa…jota Leer South on.

ARCH
Leer käyttöikä 10v on jatkettavissa muutamilla vuosilla. ARCH hankki oikeuksia lisä reserveihin ja päivittävät suunnitelmaa.

Tästä ja heikosta MET hinnasta johtuen ARCH ilmoitti ettei se jatka osakkeiden ostamista 2020 (on ostanut 40% osakekannasta 3v sisällä).

Kaivoksen tulisi olla tuotannossa 2021Q3-4, mutta sanotaan ettei 2021 tuotantoa tule, niin pelataan varman päälle.

Kun Leer ja Leer South ovat molemmat toiminnassa ne tuottavat 6Mt high-vol-A MET hiiltä noin $55/t kustannuksin ($60/t all-in).

US cost curve
Kaivokset ovat alimman kvartaalin kustannuksilla toimivia, preemium laatu hiilikaivoksia.

Tämänkin päivän $100/t ympäristössä näiden kaivosten tulisi sylkeä ulos $240M EBITDAa.

Vipu on suhteellisen kova. Mikäli markkinat palaavat keskiarvoonsa, $170/t ympäristöön, nousee EBITDA $660M tasolle pelkästään näistä kahdesta kaivoksesta. Tämän lisäksi 4Mt korkeamman kustannuksen hiiltä takoo toiset $400M EBITDAa ja lämpöhiili hiluja päälle.

Hypoteesi

Riffailen mutulla, joten tämä on puhdasta tämän hetken ajatuksen virtaa.

Intia on nopeasti kasvava MET-hiilen käyttäjä.

India & steel

Ali-investointejen takia markkinoiden oletetaan olevan merkittävässä vajeessa 2025. Tätä vajetta pahentaa mm. se että nyt, alhaisessa MET-hiili ympäristössä, USAsta pelkästään on tuhoutunut 8Mt kapasiteettia konkurssejen takia.

Ylimmän kvartaalin, usein erittäin velkaiset, hiiliyhtiöt kärsivät ja vuotavat rahaa. Lisää konkursseja on luvassa.

Met SD balance

Mutta itse, tunnistaen heikkouteni, olen karhu. Minun on vaikea uskoa 2020-2022 olevan hyvää aikaa globaalille taloudelle tai teräkselle, vaikka Kiina yms. alkaisivat tiukastikin elvyyttämään.

Meillä on myös mielestäni korkea taantuma riski = osakkeet alas.

Hiili on samalla instituutioiden myyntipaineessa. Tämä instituutioiden ”sokea” myynti tarkoittaa erittäin korkeita shorttipositioita lähes jokaiselle hiiliyhtiölle.

Mutta voin olla väärässä.

Siksi positioin itseäni hajauttaen sekä ajallisesti että yrityskohtaisesti. Pieniä ostoja, ei all-in positioita.

ARCH Coalin kohdalla uskon kuitenkin käyvän näin:

  1. Koska ARCH ei osta 2020-2021H1 omia osakkeita shorttaajat voivat helposti kasvattaa positioitaan entisestään. Shorttaajat tietävät että institutionaalinen myynti jatkuu -> osake alas.
  2. Seuraavina vuosina markkinat ovat haastavat MET coal puolella ja ARCH polttaa kassaansa. Koska ARCHlla on kassaa ja alhaiset tuotantokulut, on sen potentiaalinen burn kuitenkin alimpia sektorilla.
  3. 2021H2- ARCH voi alkaa palauttamaan pääomaa sijoittajille, painottaen omien ostoja.
  4. 2022-ARCH Coal tuottaa jäätävästi vapaatakassavirtaa, kiihdyttää ostojaan ja floatin kutistuessa nostaa osinkoja. FCF yield/ share nousee lähes absurdeihin lukuihin pienienkin lisäostojen jälkeen, mikäli osake pysyy alhaalla.

Tässä skenaariossa kauneus lienee se, että vaikka kysyntä laskisi, myös tarjonta puoli tuhoutuu.

ARCH on nettovelaton. Sillä on kykyä nostaa hiukan lisä likviditeettiä, mutta ennen kaikkea sillä on $300M kassaa ja alimman kvartaalin tuotantokustannukset. Tämä tekee ARCH Coalista mielestäni yhden viimeisistä pelaajista jaloilla.

Jos olen väärässä ja esim MET markkinat elpyvät, sitä parempi. ARCH tekee merkittävästi oletettua enemmän kassavirtaa (vaikka osa tuotannosta on myyty jo lukituin hinnoin).

MET coal cost curve
Leer ja Leer South ”low 50ies” cash-cost tekee niistä erittäin kilpailukykyisiä maailman markkinoilla.

Yhtiöllä on täysin laimennettuna osakkeita 16 miljoonaa.

Osakkeen nykykurssilla ($56,92) markkina-arvo on $910M.

2022- MET puolen tulisi olla kyvykäs tekemään >$400M vapaata kassavirtaa $150/t ympäristössä. Leer Southin jälkeen nykyisen MET hinnankin tulisi tarjota noin 11% FCF yield.

Riskit

En mene poliittisiin riskeihin, mutta haittaverot ja yleinen US Corporate verokannan nosto 20% (Trump)->40% (Warren, Bernie) on selvä riski (koko osakemarkkinalle).

Tapauskohtaisena, koko hiilikeissille on kuitenkin oleellisempi riski.

Mitä jos yhtiöt eivät toimi kuten odotan niiden toimivan? Näen aitona riskinä sen, että johdot haluavat ”viherpestä” itseään. Yhtiöt alkavat investoimaan uusiutuviin energioihin tai muuhun vastaavaan. Johtajat (jotka tämän kokoluokan yhtiössä omistavat hyvin vähän osakkeita) haluavat pitää erittäin hyvin maksavat penkkinsä ja parantaa mainettaan.

Koska myös mantra ”kasva” on niin suosittu, harva yhtiö on valmis vain…ajamaan yhtiönsä alas 10-30v sisällä.

Ongelmani koko keississä on se, ettei yhtiöt suoraan sano mikä sijoituskeissi on. Ne eivät pyri ilmaisemaan selvästi ”tämän takia olemme hyvä sijoitus=näin teet rahaa”. Jos yhtiöt ilmaisisivat selvästi politiikan ”70% vapaasta kassavirrasta jaetaan osinkoina ja omien ostoina” olisi homma selvä ja olisin ostanut positioita.

Uskon että matikkani toimii. Tässä tapauksessa ”sinne päinkin” matikka on ok, sillä valuaatiot ovat mitä ovat (kautta linjan). Mutta silti, huono strategia kassavirtojen käyttöön (investoiminen) voi parhaimmillaan tuhota koko keissin.

Siispä olen puhunut Cruxin Matthew Gordonin kanssa hiilikeissistä. Crux lähtee pommittamaan hiiliyhtiöitä (jotka ovat nihkeitä haastattelun antajia) ja kysymykset yrittävät selvittää vastauksia tähän kysymykseen.

Stay tuned, fingers crossed.

Kuitenkin, sillä välin, minulla on toimeksi anto ARCH Coalista $45/s tasolla, ensimmäistä ostoa varten. Uskon että vaikka olisin väärässä paljostakin, se ettei ARCH osta omia osakkeita 2020 + paljon shorttaajia + institutionaalista myyntiä = mahtava yhdistelmä ja tarkoittaa että 2020-2021H1 tulee olemaan ostajan markkinat.

Fundamenttikeissi -> ei veto yksittäiseen toimijaan

Lähestyn sijoittamistani lähinnä fundamenttikeissien ja top-down lähestymistymistavan kautta. Pyrin luomaan hypoteesin siitä, miten tienaan rahani (hiilessä osingot 2025-).

Kun tutkin markkinaa, pyrin ymmärtämään markkinan kokonaisuutena ja kun minulla alkaa olla tuntumaa käyn läpi yhtiöitä, pyrkien ymmärtämään niiden paikan markkinoilla. Tämä ei toimi sektoreilla kuten IT-, pankit, yms. mutta toimii raaka-aineissa ja muissa homogeenisissä ja pääoma raskaissa markkinoissa (laivat, öljynporauslautat).

Mitä tutummaksi markkina tulee, sitä enemmän olen valmis allokoimaan sektoriin.

Nyt, sanoisin että olen valmis allokoimaan 5% salkustani hiileen. Olen maksimaalisesti valmis allokoimaan 10-15%, mutta tämä vaatii itseltäni parempaa ymmärrystä koko markkinasta, jota minulla on onneksi aikaa hiljalleen rakentaa 1-3v ajan.

Hajautan useaan toimijaan markkinalla, rakentaen itselleni mini indeksin yhtiöistä, jotka toimivat hypoteesissani. En halua painottaa liikaa yksittäisen yhtiön operationaaliseen riskiin, vaan haluan ennen kaikkea altistaa itseni fundamenteille, joiden uskon/toivon toteuttavan hypoteesini.

Silti, olen innoissani ARCH Coalista pitkäaikaisena osinkokoneena.

En kuitenkaan olisi valmis koskaan nimeämään sitä yhtä toimijaa, jonka ottaisin, jos pitäisi valita vain yksi. Mieluummin skippaisin koko keissin.

Vastaa

Täytä tietosi alle tai klikkaa kuvaketta kirjautuaksesi sisään:

WordPress.com-logo

Olet kommentoimassa WordPress.com -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Twitter-kuva

Olet kommentoimassa Twitter -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Facebook-kuva

Olet kommentoimassa Facebook -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Muodostetaan yhteyttä palveluun %s