KazAtomprom salkun kulmakiveksi

COVID19 on aiheuttanut joukon väliaikaisia kaivosten sulkemisia. Cigar Lake suljettiin ja oletan tuotannon olevan katkolla 2-3kk. Kazakstan ilmoitti leikkaavansa tuotantoa 4000tU edestä ja Namibiassa Husab&Rössing alentavat aktiviteettia. Olympic Dam Australiassa ei ole vielä ilmoittanut sulkevansa, mutta sen sulkeutuessa maailman jokainen merkittävä kaivos on kiinni.

Kokonaisvaikutus on 15-20Mlbs COVID19 liittyviä tuotannonleikkauksia. Tämä kasvattaa jo valmiiksi vajeessa olevaa tuotantovajetta entisestään.

Tuodakseni tasapainoisen näkökulman, CV19 myös tarkoittanee kaikkien rakenteilla (ja monen suunnitteilla olevan) reaktorin lykkääntymistä 2-4kk, mutta nettona tämä ei ole miltei mitään vajeen rinnalla.

Toimijoilla kuten Camecolla, Oranolla, jne on pitkiä sopimuksia ja velvollisuus toimittaa asiakkailleen uraania. Tilannetta ei auta suhteellisen pienet puskuri inventaariot.

Cameco tuottaa tällä hetkellä 0 paunaa. Oranon tuotanto on myös suljettu Nigeriä lukuunottamatta.

Orano
Orano on merkittävästi Camecoa suurempi tuottaja, mutta saa hyvin vähän huomiota. Oranon Katco, Cigar Lake ja McArthur ovat kaikki suljettu.

Camecon täytyy ostaa 22-24,5Mlbs spot markkinoilta 2020, Oranosta on vaikea sanoa (vaikka olen heidän vuosikertomuksen lukenut), mutta näen heidät selvänä ostajana (Oranon inventaario on jotain 15-27Mlbs välillä, mutta tuotanto lähes 0).

Vielä suurimpaan paineeseen joutuvat mid-term treidaajat (carry trade), jotka myyvät 1-3v sopimuksia voimaloille ja rahoittavat spot-ostojaan luotolla. Jos he eivät saa tarvitsemaansa tavaraa, heidän on joko rikottava toimitussopimuksia tai ostettava tuotetta ”millä hinnalla hyvänsä”.

Tämä tarkoittaa että spot markkina, jonka koko on noin 60-90Mlbs saa huikeasti painetta ylöspäin, kuten 20% hinnan nousu viimeisen parin viikon aikana on näyttänyt.

Elämme kiinnostavia aikoja ja olen varovaisen optimistinen.

Voimaloiden sentimentin on pian muututtava. Spot markkinan kuihtuminen ja inventaarioiden sulaminen aiheuttaa suurinta painetta lopulta ostajille, jotka ovat lykänneet pitkiä sopimuksia ja luoneet asetelman, jossa tuotanto on vajeessa ja uuden tuotannon linjoille tuomisessa kestää pitkään. Kaikille ei tule riittämään pitkäaikaisia sopimuksia, ellei täysin uutta tuotantoa tule linjoille ja se ei tule tapahtumaan ilman merkittävästi korkeampaa uraanin hintaa.

Nyt olisi siis oiva aika tankata junioreita? Uskoisin että tätä blogia lukevilla on jo tarpeeksi junnuja salkussa, joten tuodaan toinen näkökulma.

Kuka voittaa varmasti?

KAPn inventaario on yli 8571tU. Toiminnan keskeytys sulattaa KAPn inventaariosta 2200-2500tU. Sen ei tarvitse ostaa spotista, se voi yksinkertaisesti purkaa asteen liian suuria inventaarioitaan.

COVID19 update
4000tU on Kazakstanin kokonaisleikkaus. Siitä c.55% kohdistuu KAPn.

KAPn pitkäaikaissopimukset puolestaan ovat spot-sidonnaisia. Kun spot hinta nousee, KAPn liikevaihto kasvaa.

Luulen että 3kk sulkemisaika oli lähinnä strateginen päätös, jolla saadaan ajettua Cameco ja Orano spot-markkinoille ja kulutettua juuri sen verran inventaarioita että ylimääräisestä päästään eroon. Kaksi kärpästä yhdellä iskulla.

2019Q4 webcastissa KAP ilmoitti että kun hinta on kohdillaan (josta heidän mielestään ollaan yhä erittäin kaukana) he haluavat alkaa solmimaan pitkiä toimitussopimuksia fiksatulla hinnalla. Kazakstanissa oli 2016 vuoteen saakka lainsäädäntö, joka pakotti myyjiä myymään vain spot sidottuja sopimuksia antikorruptia yms. syistä. Tästä johtuen KAP ei päässyt viime syklissä lukitsemaan korkeita hintoja.

KazAtomprom (KAP)

on maailman suurin (24% markkinaosuus) ja edullisin (AISC US$11,94/lbs)* uraanin tuottaja. KAP operoi kaikkia Kazakstanin uraanikaivoksia (ISR). Yhteensä Kazakstan tuotti viime vuonna 22800 tonnia uraania**, josta 13300tU (58%) on KAPn ja loput sen joint-venture yhtiöiden osuus.

(*UraniumOne on asteen edullisempi, mutta U1 edullisimmat varainnot ovat U1 JVt KAPn kanssa.)

**tU konversio paunoiksi ei ole sama kuin kilo paunoiksi (1kg/0,4536=2,2 paunaa) vaan 1kgU=2,6 paunaa U3O8 (1*1,18/0,4536=2,6).

Cost curve

KAZ production

KAP on osallisena lähes jokaisessa polttoainesyklin vaiheessa, mutta uraanin tuotanto on pääfokus ja 84% liikevaihdosta tulee uraanin tuotannosta.

KazAtom focus

KAPn reservit ovat 292700tU eli vastaavat nykyisellä tuotannolla 22v tarpeita.

KAP on edullinen, jo tänään..

KazAtomprom lukuina
Osakkeita (M) 259,36
Osakkeen hinta $13,40
Markkina-arvo (M) $3 475,42
EV $3 675,42
P/B 1,01
P/E 6,31
Osinko (forward) 5,75%

Tämä kuvaa hyvin sitä, että vaikka olemme yhä keskellä karhunmarkkinaa, voi muutama edullisin toimija olla yhä kannattava.

uranium price graph emb

On kuitenkin välttämätöntä mainita että KAP hyödyntää mielestäni kahta kikkaa.

  1. KAP high-gradettaa eli hyödyntää agressiivisesti parhaita esiintymiään, joissa kustannukset ovat alimmat. Tämä johtanee kustannusten nousuun myöhemmin, kun siirrytään heikompiin esiintymiin/ alueisiin.
  2. KAP ali-investoi ja joutuu myöhemmin investoimaan enemmän. Nämä molemmat tulevat heijastumaan korkeammaksi AISC (all-in sustainable costs) luvuksi.

Joten muokkaan näitä lukuja hiukan ja teen oman what-if taulukon. Kuten huomaat, en pääse lähellekään nykyisiä lukemia, mutta toisin kuin jokaisella toisella toimijalla, KAP ei tarvitse $50/lbs hintaa toimiakseen.

KAP what if

 

Nostin AISC lukua 4$/lbs ja toivon, että nosto on tarpeeksi. Tämä jättää US$112M CAPEX investointeihin, joiden lisäksi laitoin US$30M muihin investointeihin.

Tämän taulukon ei ole tarkoitus olla arvonmääritys, vaan karkeaa laskelmaa ja ballparkin rakentamista. Osinko % on laskettu osinko politiikan mukaisesti.

Kaz Dividend policy
Kazakstanin valtio on KAPn suurin omistaja ja siksi osinkopolitiikka on ”avokätinen”.

Todellinen arvonmääritys KAPlle on erittäin haastavaa mm. sen joint venture viritelmien takia. Kazakstan on myös öljymaa, jolla on pitkä historia valuuttansa (tenge) arvon laskemisesta pitääkseen öljysektorin kilpailukykyisenä. KAP, jonka kulut ovat tengeissä ja tulos USD, on hyötynyt tästä huikeasti enkä näe että tähän tulee jatkossakaan muutosta.

Viimeiset vuodet KAP on osoittanut olevansa omistautunut arvo>voluumi strategialleen. Maailman suurimpana ja edullisimpana tuottajana KAPlla on nyt paljon kortteja.

KAP on se toimija, joka voittaa välittömästi spot hinnan noustessa. Se on myös toimija, joka voi lukita tässä syklissä fiksattuja hintoja parhailla marginaaleilla.

Se tarjoaa mielestäni erittäin vahvan arvoproposition, vaikkakaan se ei varmastikaan ole yhtä räjähtävä sijoitus kuin moni junior-yhtiö hypen kohdalle osuessa.

30$ lähestyy

Useat ennustavat 30$/lbs ylityksen olevan bullmarket trigger, mutta se ei tule välttämättä tässä markkina ympäristössä sitä olemaan.

Esim. Kullan hinta on noussut merkittävästi, mutta developerit eivät ole lähteneet ralliin. 

Jos todellinen bullmarket käynnistyy myöhemmin, haluan omistaa myös yhtiötä, joka maksaa minulle odottamisesta, eikä vain laimenna omistustani. Vain KAP täyttää tämän ehdon.

Fundamentit markkinalla ovat parantuneet, mutta niin ovat 12kk jänteellä myös junioreiden rahoitusriskit.

Olen varauksellisen optimistinen 2020 suhteen, mutten ylläty jos nyt alkanut”bullmarkkina” lyssähtää ja odotus jatkuu vielä muutaman vuoden (jonka inventaariot kantavat).

Junior puolella Global Atomic tarjoaa mielestäni erinomaista arvoa ja huikeaa vipua vielä nykyhinnallakin. KazAtomprom puolestaan tarjoaa turvaa ja arvoa, jopa yli seuraavan syklin. Positioi, älä FOMOta.

KAP vs muut
Alle 45$/lbs ympäristössä KAP on ainut sijoittamisen arvoinen yhtiö opertionaalisella tuloksella mitattuna.

NAC KAZATOMPROM JSC (LSE)

KazAtompromia voi ostaa Lontoon pörssistä US dollareissa. UKK lienee, millä brokerilla käyn kauppaa. LynxBroker toimii ylivoimaisesti parhaiden minun tarpeisiini. Transaktio kustannukset ovat erittäin matalat kaupankäynnin kohteina olevillani yhtiöillä ja pääsen jokaiselle markkinalle, jolle minun on tarve päästä.

Ei, LynxBroker ei maksa minulle tästä mainoksesta. Pitäisi varmaan pyytää heitä maksamaan ;P.

Ps. Cameco ei ole ”korvaava tuote” KazAtompromille.

8 vastausta artikkeliin “KazAtomprom salkun kulmakiveksi

    1. Moi tmmm.
      Erinomainen kysymys, johon olisi pitänyt vastata jo itse tekstissä.
      Jokainen valtion epäsuorassa ohjauksessa oleva yhtiö on aina red flag, olkoon kyseessä Fortum, Kazatomprom tai mikä tahansa kiinalainen yhtiö. Lähes poikkeuksetta on varmaa että hallinto on raskasta ja jostain aina löytyy ylipalkattu komitea poliitikkoja/ lähipiiriä istumassa ja pyörittämässä peukaloita.
      Mutta tarkasti KazAtompromin kohdalla, olettaen että valtio on semi rationaalinen omistaja on tärkeää miettiä mitä motivaatioita Kazakstanilla on ja eroaako motivaatiot omistani.
      IPOssa 2019 myytiin 20% yhtiöstä. Seuraava IPO tulee muutaman vuoden sisään ja siinä myydään toiset 20%. Tavoite on saada mahdollisimman korkea valuaatio.
      Toinen motivaatio on osinkojen nostaminen. Tämä on pahimmillaan katastrofaalista, sillä joskus tämä johtaa ali-investointeihin tai vääristä paikoista leikkaamiseen (esim teollisuus puolella tuotteiden jälkeen jäämiseen jne.) Koska KAP on alimman kvartaalin tuottaja joka ei tavoittele suurempaa markkina osuutta, on tämä kuitenkin minun näkökulmastani hyvä tavoite.

      Valittu tie on ollut Value over volume. Olen kaksi vuotta KAPn toimintaa katsonut ja yhtiö on toteuttanut lupaustaan. Marginaalin kasvatus johtaa ehdottomasti parempaan tulokseen kuin voluumi ja se maksimoi valtion osingot ja yrityksen arvon (seuraavan IPOn hinnan).

      Kolmas tekijä on se että Kazakstanilla voi olla geopoliittisia tavoitteita, joiden takia se esim preferoi kiinalaisia asiakkaita (jotka solmivat lähinnä spot hintaisia sopimuksia) ja tämä leikkaa potentiaalista marginaalia kun ylitetään 40-50$/lbs taso. Tämä on ei kvantifoitava, mutta on realistista olettaa että syklissä Cameco tulee solmimaan sopimuksensa asteen paremmilla pitkäaikaisilla hinnoilla kuin KAP…jonka toki KAPn alhaiset kustannukset taas kompensoivat.

      Muita riskejä omistukseen kuuluu, mutta esim maariskit ovat usein pienempiä valtionyhtiöille kuin ei-valtionyhtiöille. Esim kun kullan hinta on noussut on kaivosten verotuskin tupannut aina nousemaan latinomaissa. Kazakstanin ei kannata erikseen harkita erillistä uraaniveroa bullmarkkinassa, koska se hyötyy jo merkittävästi kasvavien osinkojen kautta.
      Maariskejä Kazakstanissa toki on ja näitä jokaisen tulee arvioida omasta perspektiivistä.

      Tykkää

  1. Kiitos Mikko kaikista artikkeleistasi.
    Salkku alkaa olla sopiva, mutta jotain voisi vielä lisätä :D.

    Hmm, ei taida pystyä $URNM ostamaan EU:ssa…

    Nyt löytyy salkusta
    GLO
    KAP
    NXE
    Cameco
    Bannerman
    Boss Res
    GXU
    FCU
    Denison
    Energy Fuels

    Tykkää

    1. Kiitos.

      Eipä taida saada URNMia ostaa.
      Lainsäätäjäthän taitaa olla sitä mieltä että jos piensijoittaja haluaa ostaa niche etf tuotteita, ei saa koska riski on erittäin korkea, joten pitää suoraan sijoittaa junioreihin.
      On tuossa rahastossa toki counterparty riskejä yms. jotka ovat osin noiden lakien tarkoitus.

      Tykkää

  2. Moi.
    Olen pitemmän aikaa lueskellut kirjoituksiasi, kiitos hyvästä sisällöstä! Oma sijoituskokemus on vielä alkuvaiheilla, tulee lueskeltua ja opiskeltua paljon juttuja eri paikoista.

    Tällä hetkellä salkussa mm. Cameco (n.6% salkusta) ja ~70% cash, tarkoitus olisi ottaa positiota myös Kazatompromiin ja vähentää Camecoa.

    Ongelmana se että KAP:ia on vaikea ostaa (Itsellä salkut OP:ssa, Nordnetissä ja nyt myös Degirossa). Ainoastaa Degirosta löytyy Kazatomprom, ja sekin Frankfurtiin listattuna..

    Kaupankäynti noilla GDR lappusilla ei ole ennestään tuttua, tuota Kazatompromin GDR:ää näyttää saavan ainakin kahdesta paikasta (Frankfurt ja Lontoo). Onko noilla käytännössä väliä, frankfurtissa listattu näytti vaihtuvan paljon vähemmän kuin Lontoon vastaava? Lisäksi mietin että voiko noissa tulla merkittäviä hintaeroja?

    Ps. Se CAPE kirjoitus oli myös mielenkiintoinen, siitä voisi tehdä jonkinlaista päivityspostausta.

    Tykkää

    1. Moi mk,
      first kiitos.

      Preferoin itse LSEtä, sillä se on virallinen listauspaikka ja voluumi on parempi. Itse, yhä, käytän rinnakkain Nordnettia ja Lynxiä. Jos voin ostaa fiksusti Nordnetin kautta, preferoin sitä koska verot hoituvat kätevämmin, mutta eipä tuo iso vaiva ole lähettää verottajalle LYNXn vuosikoostetta ja antaa heidän verottaa minua niiden mukaisesti.
      GDR ei sijoittajan kannalta sikäli hirveästi poikkea muista osakkeista. Luo toki vaikeasti kvantifoitavaa counterparty riskiä. Periaatteessahan omistaessasi mitä vain lappua on välissä broker ja altistut counterparty riskeille. Jos esim LYNX menisi nurin, ei minun nimeäni ole esim jenkkiyhtiön omistajalistoissa. Joten seuraa pitkä setlaus ja selvittely ja siinä voi mennä uraanibull ohi ilman että sinulla on kykyä myydä tai edes nähdä omistuksiasi.
      Tästä tietenkään ei tule hirveän hyvä mieli.
      Ps. LynxBroker ei taida tällä hetkellä avata uusia tilejä COVID19 yms, syistä.

      Tykkää

  3. Kiitos loistavasta blogista Mikko!

    Osaatko avata miten KAPin osingot menevät? KAPin nettisivuilla oli seuraaava lause:

    ”If approved, the payment of the 2019 annual dividend will be made starting from 28 May 2020 to shareholders of record as at 00:00 local time (GMT+6) on 27 May 2020.”

    Tulevatko nuo osingot ihan normaalisti, ilman erityistoimenpiteitä, LYNXin tilille? Ja missä valuutassa, eikai sentään KZT?

    Tykkää

Vastaa

Täytä tietosi alle tai klikkaa kuvaketta kirjautuaksesi sisään:

WordPress.com-logo

Olet kommentoimassa WordPress.com -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Twitter-kuva

Olet kommentoimassa Twitter -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Facebook-kuva

Olet kommentoimassa Facebook -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Muodostetaan yhteyttä palveluun %s