Global Atomic – Vertaansa vailla oleva arvopropositio

TSX: GLO

Osakekanta 151,6M

Osakekanta täysin laimennettuna 168,9M

Osakkeen hinta CAD$0,61 (17.10.2020)

Täysin laimennettu markkina-arvo CAD$103M (USD$78M)

Global Atomic Corp (GLO) perustettiin 2017 kun Silvermet Inc. (Turkin sinkkioperaatiot/ Iskendarun) ja Global Atomic Fuels Corp. (yksityinen uraani yhtiö) yhdistyivät. (1)

GLO.lla on kaksi divisioonaa. Perusmetallit, joka omistaa 49% Iskendarunin sinkki kierrätyslaitoksesta Turkissa ja Uraani, joka etsii ja kehittää uraaniesiintymiä Nigerissä. Esiintymistä tärkein on Dasa.

Dasa Vaihe 1 – Optimized Preliminary Economic Assessment (OPEA)

2018 GLO löysi, tärkeimmästä esiintymästään, Dasasta nykyään Flank Zonena tunnetun alueen. Flank Zone on lähellä pintaa ja sen malmipitoisuus on erittäin korkea. GLO teki tietoisen päätöksen fokusoida energiansa Flank Zoneen.

Tämä päätös viivästytti aiempia aikatauluja, mutta 15. huhtikuuta 2020 GLO julkaisi pitkään odotetun teknisen raportin (OPEA) Flank Zoneen keskittyneestä kaivossuunnitelmasta ja osoitti että odottaminen kannatti.

A base case uranium price of $35 per pound, the operation generates an after tax NPV8 of $211 million and an IRR of 26.6%.

If we apply a long-term uranium price of $50 per pound, the Project IRR increases to 46.3% and the NPV8 to $485 million.” (2)

GLO valitsi tietoisesti 35$/lbs (pauna) base case hinnaksi teknisessä tutkimuksessaan. Tämä luku on merkittävästi alempi kuin GLOn kilpailijoiden (jopa Kanadan Athabaskanin 3 (Denison, NexGen, Fission) suuren) käyttämä. Ja tästä huolimatta DASA toimii ja sillä on erittäin korkea IRR.

Mikä on tätäkin tärkeämpää on se että Dasan Vaiheella 1 on erittäin matala CAPEX* (US$203) ja AISC** (US$18,39).

*CAPEX = Capital Expenditures eli tässä kaivoksen rakentamisen kustannus/ investoinnit.

**AISC = All-in sustaining costs eli yksinkertaistettuna kaikenkattava tuotantokulu per pauna metallia.

Nämä ovat erinomaisia tuloksia.

(3)

Mainitsemisen arvoista on myös se että OPEA on tehty pitkälti PFS standarteja käyttäen, eli sen tarkkuus on korkeammalla tasolla kuin normaalin OPEAn.

Tämän ansiosta GLO pystyi aloittamaan projektin luvituksen ja GLO jätti lupahakemuksen 28.09.2020. (3)

Mitä-jos

Tekstin lopussa on DCF malleja Dasan ensimmäisestä vaiheesta, mutta sitä ennen haluan aina rakentaa mitä-jos malleja joissa rakennetaan “normalisoitu” Dasan tuloslaskelma.

Kaikki luvut ovat USD.

Phase 1 normalized what-if
OPEX$14,87+10% as a contingency
Production Mlbs pa4,40
Uranium Price$35,00$40,00$45,00$50,00$55,00$60,00
Revenue (M)$154$176$198$220$242$264
COGS$65$65$65$65$65$65
Margin$89$111$133$155$177$199
Margin in %57,5%62,8%67,0%70,3%73,0%75,2%
Royalty %12%12%12%12%12%12%
Royalty in $$18$21$24$26$29$32
EBITDA$70$89$109$128$148$167
Depreciation$20$20$20$20$20$20
Taxes in $$13$17$22$27$32$37
Net Profit$38$52$67$81$96$110
GLO’s share of NP*$34$47$60$73$86$99
Sustaining CAPEX$7,5$7,5$7,5$7,5$7,5$7,5
FCF GLO’s share*$45$58$71$84$97$110

*Kun kaivosyhtiö perustetaan Nigeriin, Niger saa 10% osuuden yhtiöistä free-carrynä, eli Niger ei osallistu investointeihin, mutta omistaa 10%.

Tämä normalisoitu Vaihe 1 kestäisi vain 10 vuotta eikä sisällä joitain emoyhtiön kustannuksia, mutta luvut verrattuna US$78 miljoonan markkina-arvoon ovat hyviä. $50/lbs hinnalla Dasa tekee US$84 miljoonaa vapaata kassavirtaa per vuosi.

Verrattuna aiempaan kaivossuunnitelmaan, joka ei sisältänyt Flank Zonea, me saamme $50/lbs hinnalla 50-60% enemmän nettotulosta ja vapaata kassavirtaa.

Dasa vs muut projektit (CAPEX, IRR, NPV)

Halusin myös verrata Dasaa Madaouelaan (GoviEx (Niger)) ja muutamaan muuhun uraaniprojektiin. Vertailussa korostan prosessointilaitoksia, sillä ne ovat erittäin suuri osa CAPEXsta ja niiden koko on riippuvainen kaivoksen malmipitoisuudesta.

CompanyGlobal AtomicGoviExBannermanNexGen
ProjectPhase 1Flank ZoneMadaouelaEtangoArrow
CountryNigerNigerNamibiaCanada
Initial CAPEX (US$)$203$359$793$888
LOM Sustaining capital$73$317$282$152
Processing plant CAPEX$67,0$234,0$321,0$169,7
Plant size (tons per day)10004020555551039
Head grade0,54%0,10%0,020%3,09%
Average production Mlbs pa.4,42,77,225,4
OPEX per lbs$13,5$24,5$38,0$4,4

(1, 5, 6, 7)

Kuten yllä olevasta näkee merkittävä osa Dasan kauneutta vs. sen Afrikan kilpailijat on seurausta merkittävästi korkeammasta malmipitoisuudesta sekä suhteellisen pienestä myllystä (prosessointilaitos). Näiden johdosta CAPEX on suhteellisen alhainen, siitäkin huolimatta että Dasan uraanin tuotantomäärä on melko korkea.

IRR.n (Internal rate of return) ja NPV.n (nettonykyarvo) vertailu yhtiöiden välillä on tehty miltei tietoisesti vaikeaksi, koska yhtiöt rakastavat erilaisten diskonttojen ja tutkimusten base case hintojen käyttämistä. Olen siksi luonut alle standardoidun vertailun $50/ lbs ja $60/lbs hinnoilla, jotta projektien vertaamisesta tulisi helpompaa.

Global AtomicGoviExBannermanNexGen
Phase 1Flank ZoneMadaouelaEtangoArrow
Study price (USD)$35$70$75$50
NPV8%*$211$339$419$2 627
IRR26,60%23,50%15%56,80%
Long term base case $50/lbs$50$50$50$50
NPV8% (millions)$485$4−$400$2 627
IRR46,30%9%        neg56,80%
Optimistic long term base case$60$60$60$60
NPV8% (millions)$665$172−$84$3 302
IRR60%18%6,40%65,50%

*Täytyy mainita että olisi reilumpaa käyttää diskonttona 8% Kanadalaisille, 10% Namibialaisille ja 12% Nigeriläisille toimijoille, mutta tässä vertailussa käytän kaikille 8% diskonttoa.

Vaiheesta 1 Vaiheeseen 2

Tähän saakka olen käynyt läpi vain Dasan Vaihetta 1., joka keskittyy Flank Zoneen. Mutta Flank Zonen lisäksi Dasassa on yli 150Mlbs (miljoonaa paunaa) alemman malmipitoisuuden materiaalia joka voidaan ottaa käyttöön ensimmäisen vaiheen 12 vuoden jälkeen.

Dasaa voi ajatella 5 kantisena laivana.

Flank Zone avaa reitin kansille 1-3 (alakannet). Joten Vaihe 1. investointia voi katsoa osin etumaksuna Vaiheelle 2.

Kun Vaihe 1 rakennetaan tulee myös alimpien tasojen poraamisesta merkittävästi halvempaa ja helpompaa.

Heinäkuussa 2019 (8) GLO julkaisi Mineral Resource Updaten, josta näkee että Dasan alimmilla tasoilla/ kansilla (1-2) piilee potentiaalisesti toinen korkean malmipitoisuuden vyöhyke.

(12)

Tänään olisi erittäin kallista aloittaa tuon alueen poraaminen ja kartoittaminen, mutta kun Vaihe 1 on käynnissä tästä projektista tulee merkittävästi halvempaa.

Potentiaali toisesta korkean marginaalin vyöhykkeestä ensimmäisen 12 vuoden jälkeen on hyvä optio takataskuun.

Sitä odotellessa Dasassa on Flank Zonen lisäksi paljon louhittavaa uraania, vaikkakin alemmalla malmipitoisuudella.

Prosessointilaitos/ mylly on mitoitettu 1000tpd (tonnia per päivä) operaatioille ja toimii erinomaisesti kun malmipitoisuus on korkea. Mutta jos malmipitoisuus on 2-3 kertaa alempi tippuu tuotanto vähintään samassa suhteessa (eli 4,4Mlbs tasolta 1,5-2,2Mlbs tasolle). Tämä onneksi huomioidaan OPEAssa ja esimerkiksi myllyä voidaan laajentaa (ja laajennukselle on varattu tila) ainakin 2x. Potentiaalinen käsiteltävän tonnimäärän kasvu Vaihe 1 jälkeen on huomioitu myös muilla tavoin.

Aiempi PEA (Preliminary Economic Assessment) (9) fokusoi aiemmin tunnistettuihin alemman malmipitoisuuden alueisiin ja sitä voidaankin käyttää mutuilun tukena kun arvioidaan potentiaalista Dasan tulevaisuutta Vaihe 1 jälkeen, oletuksella että uutta korkean malmipitoisuuden vyöhykettä ei löydetä.

Phase 2 ”Shooting the breeze”
Head Grade (ppm)2 0000,20%
Recovery84%
Tpd2000,00*2x Phase 1
SG&A per tonne$36,00
Mining per t$71,00*high
Processing per t$51,00
OPEX/lbs$36,00
Production Mlbs pa3,20
Uranium Price$35,00$40,00$45,00$50,00$55,00$60,00
Revenue$112$128$144$160$176$192
COGS$115$115$115$115$115$115
Margin−$3$13$29$45$61$77
Margin in %−2,9%10,0%20,0%28,0%34,5%40,0%
Royalty %5%5%9%9%9%
Royalty in $$0$6$7$14$16$17
EBITDA−$3$6$22$30$45$60

Suurimmat erot OPEAn ja tämän välillä on tässä käytetty 3x heikompi malmipitoisuus ja alhaisempi talteenottoaste (84% vs 92%), sekä korkeammat louhintakulut per tonni (koska louhinta tapahtuu syvemmällä).

Tavoitteeni on osoittaa että Vaihe 2 ilman toista korkean malmipitoisuuden vyöhykettä ei tule olemaan läheskään yhtä taloudellinen kuin Vaihe 1. Mutta Vaihe 2. tulisi pidentämään kaivoksen ikää > 20 vuotta ja olemaan silti ekonomista realistisilla pitkäaikaissopimusten hinnoilla.

Minulla ei ole todellisuudessa mitään realistista tapaa mitata Dasan arvoa Vaihe 1. jälkeen, mutta voin sanoa että Dasassa on paljon lisää jo tunnettuja resursseja ja GLO on tehnyt toimenpiteitä, joiden tavoitteena on taata että siirtyminen vaiheesta 1 vaiheeseen 2 on mahdollinen.

Uskon myös että markkinoilla on potentiaalisia ostajia (Orano, Kiina), jotka laittavat preemion näille asioille.

Orano optio

Orano, maailman 3. suurin uraanin tuottaja, omistaa 2 prosessointilaitosta Nigerissä. Toinen niistä (Cominak) puuretaan luultavasti pian ja toinen (Somair) on toimii alikapasiteetilla. GLO on puhunut ideasta, että he voisivat lähettää materiaalinsa Oranon prosessointilaitokseen (Somair). Orano mylläisi malmin ja maksaisi GLOlle spot hinnan lopputuote paunoista.

Suurin etu GLOlle olisi ettei se tarvitsisi omaa prosessointilaitosta (US$67M) ja saisi merkittävän säästön kaivoksen alkuinvestointeihin.

Kaivoksen rakentamisaika ei lyhenisi, sillä maanalaisen kaivoksen rakentaminen on ajallisesti pisin vaihe ja prosessointilaitos voidaan rakentaa samaan aikaan maanalaisen kaivoksen kanssa.

Sanon tämän kuitenkin yksinkertaisesta, Orano optio on surkea.

Olen kuullut usealta lähteeltä että tie Dasasta Somairiin on heikossa kunnossa ja sen turvallisuus on kyseenalainen.

Logistiikkakulut per pauna olisivat luultavasti $2 tasolla ja Oranon prosessointilaitos on vanha eikä välttämättä yhtä tehokas kuin modernit laitokset. Olisi konservatiivista sanoa että prosessointi kustannus per tonni olisi >$100 (prosessointi ja toll-milling veloitus). Kokonaisuudessaan OPEX per pauna olisi luultavasti $7 korkeampi Oranon kanssa Vs. oma laitos. Vuositasolla OPEX nousisi US$31M.

Numeroiden valossa on lähes mahdoton päästä tilanteeseen, jossa Oranon optio olisi taloudellisesti perusteltu.

Lisätään tähän se tekninen seikka että uusi kaivossuunnitelma käyttää louhittua ja prosessoitua materiaalia kaivostunneleiden täyttämiseen louhinnan jälkeen (tämä on kömpelöä suomennosta seuraavasta: “plan is to backfill the mine using tailings”). Joten GLOn täytyisi kuljettaa materiaali takaisin Dasaan tai hankkia vaadittu täytemateriaali jostain muualta.

Orano optio rajoittaisi myös GLOn kykyä solmia pitkäaikaissopimuksia seuraavassa syklissä ja viime kädessä optio tekisi Dasan myymisestä vaikeampaa/ mahdotonta.

Seuraavat askeleet Dasassa

Kaivoksen luvitushakemus on jätetty. Lain mukaan prosessi kestää 6kk joten 2021H1 on realistinen aikataulu odottaa luvituspäätöstä.

Olen erittäin luottavainen siitä, että se hyväksytään. Uraani on Nigerin päävientituote ja Niger tarvitsee uusia kaivoksia korvaamaan pian sulkeutuvan Cominakin (2021) jättämää aukkoa. Nigerillä on myös pitkä historia uraanin louhimisesta enkä ole pystynyt löytämään uraaniprojektia, joka ei saanut lupia.

Vaikka luvat saataisiin 2021H1 aikana GLOn täytyy yhä toteuttaa PFS (pre-feasibility study) sekä DFS/BFS (definite feasibility study/ bankable feasibility study). Tavoite on, Stephen Romanin (TJ) mukaan, että kyseiset tutkimukset saadaan tehtyä 2021 aikana ja että kaivosta alettaisiin rakentamaan 2021 lopussa tai 2022 alussa (4).

Tämä vaikuttaa turhan optimistiselta ja ottaen huomioon aiemmat S. Romanin ennustukset olisin hyvin skeptinen aikataulusta.

Joten sanotaan että BFS olisi valmis 2021Q4 aikana, rahoitus vie 3-6kk, sen jälkeen 18-24kk Dasan rakentamiseen. Joten Dasa voisi olla tuotannossa aikaisintaan 2023 loppuvuodesta tai 2024 alkuvuodesta.

Osakeanti

2020Q2 lopussa GLOlla oli kassassa noin CAD$5M. GLO myös saa noin CAD$0,1M/ kk hallintopalkkioita sinkkioperaatioista.

Muutoin, vaikka sinkin hinta pysyisi US$1/ lbs tasolla on vaikea uskoa että GLO voi odottaa osinkoja Turkin sinkkioperaatioista ennen 2023 vuotta.

Viime artikkelissani lainasin S. Romania, joka sanoi

37:26 “I don’t think we need to ever actually come back to the market to develop the DASA project.

38:08 “We don’t really foresee having to issue more shares”. (10)

Viime haastattelussaan CruxInvestorissa hän sanoi (4):

20:56 “We probably will raise a little bit of money but timing wise for me the best time to do that would be subsequent of achieving our mining permit.(I.e. in early 2021)

“CAD$5-10M.”

Sanoin silloin bullshit näille väitteille ja pari kuukautta myöhemmin GLO olikin jo tekemässä antikierrosta ja keräsi hiukan alle CAD$4M 2020 alku kesästä. Sanon tämän koska olen oppinut että antien suhteen kaivosyhtiöiden lupauksiin/ arvioihin ei voi luottaa. Numerot kertovat totuuden eikä niitä pääse karkuun.

GLO polttaa käteistä noin CAD1,2M per kvartaali. Heillä on joukko exploration kohteita, joita heidän täytyy porata (lue käyttää rahaa) jos he haluavat pitää 100% maa-alueista hallussaan, mutta en usko GLOn käyttävän näihin kohteisiin rahaa.

He saavat tuloja (osinkoja) aikaisintaan 2023. Tällä välin heidän täytyy selvitä 10-11Qta ja viimeistellä tekniset raportit. Arvioisin heidän tarvitsevan CAD$19-21M ennen kuin kevät 2023 on lopussa (pois lukien mahdollinen kaivoksen rahoitus/ rakentaminen).

Heillä on CAD$5M käteistä ja he tulevat saamaan noin CAD$3,2M hallinnointituloja Turkista. He tulevat myös saamaan pari miljoonaa kun ulkona olevia warrantteja lunastetaan.

Mielestäni GLOn täytyy tehdä vielä 2021-22 aikana CAD$8-12M edestä osakeanteja. Uskoisin että puhumme 30 miljoonasta uudesta osakkeesta (täysin laimennettuna), jotta GLO on pisteessä jossa se voi elää täysin Turkin osingoilla, poissulkien tilanne, jossa uraanin hinta nousee ja GLO päättää edetä kaivoksen rakentamisen kanssa (jolloin edessä on toki suurempi anti, mutta täysin eri valuaatiolla).

Sinkin kierrätys: Iskenderun

Turkki on joutunut koville COVID19 (jms.) seurauksena. Perusmetallit ovat myös hyvin herkkiä globaalin talouden liikkeille, kuten 12kk sinkin hinnasta näkee.

En halua pyrkiä ennustamaan sinkin hinnan kehitystä tai sitä mitä Turkissa tapahtuu. Mutta voin pyrkiä arvioimaan sitä miten hyvin Turkin operaatio toimii ja sitä missä pisteessä minun sijoittajana tulisi alkaa olla huolissani.

2020Q2 MD&A.n mukaan Iskenderunin käyttöaste oli vain 71% 2020H1 aikana, samalla  kun sinkin hinta oli erittäin matala. 2020H2 ei tule olemaan kaunis. Sinkin hinta on noussut, mutta GLO arvioi 2020 käyttöasteen asettuvan 59% alueella.

Sinkinkierrätyslaitos käyttää materiaalin lähteenä teräsmyllyjen “jätettä”, teräspölyä, jonka saatavuus on heikentynyt teräsmyllyjen väliaikaisten sulkemisten myötä. Ilman materiaalia käyttöaste tulee olemaan heikko ja tämä, ei sinkin hinta, on kriittisin Iskendarunin kannattavuuteen vaikuttava tekijä.

2019Q4 MD&A sanoo: “The Turkish entities qualified for a 55% investment tax credit incentive on the TL 143.5 million qualified investment in the new plant…The total cost for the modernization and expansion is estimated at US $26.6 million.” (2019Q4 MD&A)

Modernisointi/ laajennus investointi maksettiin osin käteisellä ja osin velalla. GLOn osuus velasta on US$11,4M. Tästä summasta US$3M on pankkivelkaa ja loput velkaa GLOn senior partnerille Befesalle.

“ The bank loans mature in 12 months but are expected to rollover and bear interest at rates of 3.3% to 3.8%. The Befesa loans mature between May and December 2021 and bear interest at rates of 5.9% to 6.6%.” (2019Q4 MD&A)

Johto on vakuuttanut että velat voidaan uudelleen neuvotella niin että ne erääntyvät vasta 2022 jos tarve vaatii. Joten GLOlla on 2 vuotta aikaa maksaa velka (eli US$5,5M pa + korot).

Stressitestaamalla Iskenderunin näkee että sen ekonomisuus on kuitenkin erinomainen. Jopa alhaisella käyttöasteella ja >30% tavoitetta korkeammalla OPEXlla Iskendarun on yhä kassavirtapositiivinen. Mutta nyt tämäkään ei ole riittänyt. Iskendarunin käyttöaste tulee olemaan 2020 surkea ja talousvaikeuksien kanssa painivat teräsmyllyt ovat veloittaneet jätemateriaalistaan erittäin paljon normaalia enemmän (enemmän kuin 2008 talouslamassa). Tämä kaikki näkyy bear case skenaariossa.

Worst case on mielestäni että GLO ei pysty uudelleen neuvottelemaan lainojen takaisin maksua 2022-2023 vuosille ja sen täytyy toteuttaa osakeanti, jolla rahoitetaan lainojen takaisinmaksua. Olettaisin että kokoluokka on 5-10% laimennus, joka ei kaada sijoituskeissiä, mutta on ehdottomasti negatiivinen.

2020Q3 tulee kertomaan meille paljon. Tai oikeammin 2020Q3 MD&A (joka löytyy Sedar.com). MD&A paljastaa käyttöasteet ja antaa enemmän kuvaa todellisuudesta kuin Q raportti.

Uskon että 2020-2022 lähes kaikki kassavirrat tullaan käyttämään velan maksuun ja siksi 2023 tai jopa 2024 on realistisin vuosi sille, milloin GLO voi odottaa osinkoja Turkista.

Kaikesta “dissauksesta” huolimatta koen että Iskendarun on erinomainen. Se ei ole historiassaan tehnyt yhtenäkään operationaalisena vuotena tappioita (ei edes finanssikriisin keskellä). Normalisoidussa tilanteessa uskoisin Iskendarunin tuottavan US$10-12M nettotulosta GLOlle, josta lähes kaikki maksetaan ulos osinkoina. Se on kassavirtaa tuottava varallisuuserä, jolla on 40-50 vuoden käyttöikä ja joka ei tarvitse GLOn puolelta työtunteja, sillä Befesa erinomaisena operaattorina pyörittää operaatioita.

Jos GLO arvostettaisiin osien summalla uskon että Iskendarun ansaitsisi 7-11 P/E kertoimen. Tämä antaisin Iskendarunille US$70-132M arvon vs. GLOn US$78M markkina-arvo.

Mutta millä on nyt ja tässä eniten väliä on sillä että Iskendarun maksaa velkansa pois mahdollisimman nopeasti ja sillä ettei Turkin terästeollisuus heikkene lisää/ pystyy avaamaan ovensa pysyvästi COVID pakotteiden poistuessa.

Tämän jälkeen GLO voi käyttää Iskendarunia velkatakuutena ja maksimoimaan Dasan rakentamiseen vaaditun velkarahoituksen määrän.

Myöhemmin GLO voi myös myydä Iskendarunin, esimerkiksi Befesalle, ja potentiaalisesti maksaa kertaluontoisen osingon, joka vastaa GLOn nykyistä markkina-arvoa.

Valuaatio & Tulospotentiaali

Jokainen valuaatiomalli on ongelmallinen ja itsestäni nämä ongelmat moninkertaistuvat kun kohteena on kaivosyhtiö, jonka täytyy rahoittaa ja rakentaa kaivos. Tuntuu täysin absurdilta esimerkiksi käyttää vakioitua uraanin hintaa seuraavan 12 vuoden ajan, koska tiedämme uraanin hinnan olevan super syklinen.

Joten käytän mieluummin yksinkertaista osien summaa ja “mitä jos” malleja näyttääkseni GLOn tulospotentiaalin erilaisissa ympäristöissä, jotta voimme saada jonkinlaisen käsityksen siitä mikä on (toivottavasti) minimaalinen reiluarvo GLOlle.

Aloittaen osien summasta saamme kunnioitettavan 2x tuottopotentiaalin, jopa silloin kun uraanin hinta säilyisi $35/ lbs tasolla pysyvästi. Tämä on uraanisektorilla uniikkia ja erottaa GLOn kaikista verrokeistaan.

Voisimme olla villejä ja lisätä US$30-50M Dasan 2. Vaiheelle + sen toisille exploration targeteille ja saamme mukavan 20-35% tuottopotentiaaliin.

Uranium Price$35$40$45$50
Dasa Normalized FCF (M)$44,00$56,0$68,0$80,5
Multiple for Dasa8888
Dasa EV$352$448$544$644
Iskenderun EV$100$100$100$100
Debt−$150−$150−$150−$150
Corporate level−$25−$25−$25−$25
Value$277$373$469$569
Shares (today 160m)300300300300
Value per share$0,92$1,24$1,56$1,90
Value per share CAD$1,30$1,75$2,20$2,67
Implied upside100%170%239%311%

Toinen tapa katsoa GLOta on ottamalla “normalisoitu” vapaan kassavirran Dasasta ja Iskendarunista, lisäämällä hiukan kuluja emoyhtiön tasolla, huomioimalla jonkin verran veroja Kanadasta (vaikka Turkin ja Nigerin operaatiot maksavatkin jo veronsa kyseisiin maihin) ja rasittamalla GLOta maksimaalisella velalla, jonka se tulee luultavasti koskaan kantamaan. Lisään myös +10% OPEXia varmuuden varalta. Iskendarunin kohdalla käytän yllä esitettyä “lower Base case” laskelmaa.

Tätä mitä-jos skenaariota voisi kutsua “Huonoa verosuunnittelua” skenaarioksi:

Uranium Price$40,00$45,00$50,00$55,00$60,00
Dividends from DASA$58$71$84$97$110
Dividends from BST$10$10$10$10$10
Debt$150$150$150$150$150
Interest (8%)$12$12$12$12$12
SG&A$8$8$8$8$8
Taxes$5$6$7$9$10
Net Profit$43$55$67$79$90
Shares (M)300*Added 140m to current share count
EPS in CAD$0,204$0,259$0,314$0,369$0,425

Minkä tulisi olla selvää on se että jopa 2X laimennuksella, huonolla verosuunnittelulla ja ei-niin-loistavalla uraanin hinnalla GLOn tulospotentiaali on huikea sen markkina-arvoon nähden. Yksinkertaisesti sanoen GLOn arvo on merkittävästi sen hintaa korkeampi.

Jos uraanin hinta nousee $60-75/ lbs tasolle ja GLO kirjoittaa merkittävän määrän pitkäaikaissopimuksia lukiten hintoja vuosiksi eteenpäin, tulospotentiaali on lähes absurdin korkea.

Jos hinta ei rakentoi, vaan pitkäaikaissopimukset solmitaankin $40-50/lbs tasolla GLO toimii yhä loistavasti.

Voin sanoa, tutkittuani lähes jokaisen uraanijuniorin, että GLOn potentiaalinen ekonomisuus on vertaansa vailla.

Siksi Global Atomic on erityinen. Se tulee luultavasti toimimaan puhtaasti kassavirta sijoituksena, vaikka monien toivoma uraani ralli ei olisikaan toistoa 2006-2008 rallista.

Dasa on myös erinomainen Merger & Acquisition kohde sen pitkän kaivosiän ja suurten resurssien ansiosta.

Summa Summarum

Olen todella tyytyväinen OPEAn tuloksiin. Fokus Flank Zoneen on ehdottomasti oikea päätös. Se tekee Dasasta korkean voluumin, korkean marginaalin, korkean IRR.n ja alhaisen CAPEX.n projektin, jonka GLOn kaltainen junior yhtiö voi rakentaa ilman tuhoisaa laimennusta.

Jos uraanin hinta kohoaa $60/ lbs Dasan NVP on US$665M ja $70/ lbs uraanilla NVP nousee US$850 tasolle.

GLOn markkina-arvo suhteessa Dasan NVPhen on yksi alimmista sektorillaan. Dasalla on myös yksi alhaisin break even piste olemassa olevista projekteista (alemmat löytyy lähinnä luvittamattomista Kanadan projekteista).

Ja GLO on yhä, viime aikaisesta nousustaan huolimatta, yksi vähemmän tunnettuja uraaniyhtiöitä. Sillä kuitenkin on joukko nimekkäitä omistajia kuten Mike Alkinin Sachem Coven (7%), Segra Resource Partners, Crux Investorin Matthew Gordon, jne. Tiedän myös muutaman muun raaka-ainerahaston rakentavan positiota GLOsta.

Lisätään tähän se että Iskendarun on loistava liiketoiminta, joka tulee tuottamaan merkittävän lisän kassavirtoihin seuraavat 40-50 vuotta. Hyvässä markkinassa Iskendarunin myynti voi myös tarjota GLOlle >1x sen nykyisen markkina-arvon verran käteistä.

Seuraavat muutama vuosi tulevat olemaan (uraanin härkämarkkina poissulkien) kuitenkin haastavia. Tulemme näkemään osakeannin ja lisää laimenemista ja jos globaalitalous heikkenee voi Iskendarunin lainojen takaisin maksu aiheuttaa vielä lisää laimenemista osakkeenomistajille. Oletan 2020Q3 näyttävän erittäin karulta.

Mutta nämäkin tekijät huomioiden valuaatiossa näen GLOn tarjoavan merkittävästi enemmän arvoa kuin sen nykyinen markkina-arvo on.

Ps. Olen kirjoittanut yrityksen johdosta ja kuvannut sen liiketoimintoja (Turkki) merkittävästi yksityiskohtaisemmin aiemmassa kirjoituksessani. En koe että näissä asioissa on tapahtunut oleellista muutosta, joten suosittelen lukemaan aiemman analyysini tästä: Global Atomic – Ready for liftoff.

Disclaimer, omistan GLOn osakkeita. Sijoitushorisontti 4 vuotta. Suurin potti ostettu CAD0,3$ tasolla, mutta lisätty 0,45, 0,5, 0,6 tasoilla. Lisään jatkossakin.

Update 03/2021: Projekti on jatkuvasti kehittynyt parempaan suuntaan, samoin Turkkia koskevat negatiiviset skenaariot ovat kadonneet sinkin hinnan ja käyttöasteen nousemisen ansiosta. Osakkeen hinnan nousu merkittävästi aiempaa korkeammalle tasolle tarkoittaa myös että arvioni laimenemisesta olivat ylisuuret. Uskoisin että uskaltaisin heittää GLO:lle arvoksi C$3-C$3,5 ja spekulatiiviseksi hinta C$10. Hinta = osakkeen hinta * osakkeiden määrä.

Arvo on jotain millä koen saavani tarpeeksi kassavirtoja, jotta saan investoinnista hyvän/tyydyttävän tuoton. Spekulatiivinen hinta on jotain mihin uskon GLO:n pystyvän pääsemään syklin huipun lähellä. Mielestäni on loogista maksaa arvo – 20(25)% osakkeesta. Tämä tarjoaa margin-of-safetya. Arvon ylityksen jälkeen jonkin asteinen myyntiohjelma on pakollinen. Myyntiohjelman tulee osua arvon ja spekulatiivisen hinnan väliin.

Disclaimer2: Tämän tekstin tapahtumat pohjautuvat fiktiiviseen fantasiamaailmaan. Jos yhtiöiden tai henkilöiden nimillä on yhteneväisyyksiä oikean maailman kanssa ne ovat täysin sattumanvaraisia. Tarina on fiktiivinen, eikä siten millään lailla osto- tai myyntisuositus. Fantasiakirjallisuus ei ole oikea paikka sijoitussuositusten metsästämiseen.

Lähteet:

  1. https://www.globenewswire.com/news-release/2017/12/22/1270240/0/en/Silvermet-Inc-Announces-Merger-With-Global-Atomic-Fuels-Corporation-Completes-Share-Consolidation-Name-Change-and-Private-Placement.html, Silvermet and Global Atomic Fuels Merger 2017
  2. GLOBAL ATOMIC ANNOUNCES POSITIVE ECONOMICS FOR DASA, https://www.globalatomiccorp.com/wp-content/uploads/2020/04/GLO-April-15-2020-ENGLISH.pdf
  3. https://www.globalatomiccorp.com/news/global-atomic-submits-the-mining-permit-application-for-its-dasa-uranium-project/
  4. CruxInvestor interview: Global Atomic (TSE:GLO) – Two can make a wish come true, yeah https://www.youtube.com/watch?v=1dNgFbdnkm4&t=1190s
  5. Etango Uranium Project, Namibia Optimisation Study National Instrument 43-101 Technical Report https://www.bannermanresources.com.au/wp-content/uploads/2015/11/151224-Bannerman-43-101-Technical-Report-Optimisation-Study_final.pdf
  6. AN UPDATED INTEGRATED DEVELOPMENT PLAN FOR THE MADAOUELA PROJECT, NIGER 
  7. Arrow Deposit, Rook I Project Saskatchewan NI 43-101 Technical Report on Pre-feasibility Study https://www.nexgenenergy.ca/_resources/reports/Rook-I-NI-43-101-Technical-Report-19Dec2018.pdf
  8. NI 43-101 TECHNICAL REPORT DASA Uranium Project – Mineral Resource Update 31 July 2019
  9. Preliminary Economic Assessment – DASA Uranium Project, Central Niger 16 November 2018
  10. https://www.youtube.com/watch?v=urrFRnVtQtM&t=1905s, Discussion with Stephen Roman, SmithWeekly interview, 16 April 2019
  11. Global Atomic, MANAGEMENT’S DISCUSSION AND ANALYSIS OF FINANCIAL CONDITION AND RESULTS OF OPERATIONS, FOR THE YEAR ENDED DECEMBER 31, 2019
  12. Corporate presentation: March 2019 Global Atomic – Poised For Lift-Off

5 vastausta artikkeliin “Global Atomic – Vertaansa vailla oleva arvopropositio

  1. Olihan taas loistavaa analyysiä!
    Oletko muuten perehtynyt Uranium Insiderin eniten esille nostamaan enCore Energy Corp:iin ja mikä on pääasiallinen fiiliksesi siitä, jos olet?

    Tykkää

    1. Kiitos.
      En yksinkertaisesti osaa muodostaa mielipidettä enCoresta, vaikka olen jutellut UI.n kanssa useampaan otteeseen firmasta ja UI on kovasti myynyt (siis ei pumppausta vaan ihan argumentoinut) enCorea. Mutta jotenkin itselleni sillä on vain joukko pirstaleisia assetteja, joiden arvo tuntuu oikeasti heikolta, sekä tiimi, joka oikeanlaisessa markkinassa tulee rakentamaan portfolion ja toivottavasti myymään sen. En osaa arvioida arvoa tälle. Nostan kuitenkin hattua UI.lle siitä että kaivoi enCoren esiin ja teki paljon duunia puhuen monen johtotyypin kanssa ja sitten iski isosti kiinni enCoreen.
      Eli tiivistettynä, ei hyvää mielipidettä, muuta kuin se että tämä peli on pitkälti bet the jockey, koska vieläkään en usko että heillä on erityisen hyviä assettejä.

      Tykkää

  2. Hyvää sisältöä, kiitos siitä! Nythän GLO on hurjan nousun myötä saavuttanut myyntiohjelman aloittamisen alarajasi. Mikä on tämänhetkinen näkemyksesi yhtiöstä? Onko edellisen kirjoituksen jälkeen tapahtunut muutoksia yhtiön näkymissä, joiden takia et vielä ole myymässä?

    Tykkää

    1. Vähän mietintä myssy päässä tämän osalta.
      Ala rangen määrityksessä oletin että ennen kaivoksen rakentamista tehdään anteja 0,5-0,6 tasoilta + halpoja optioita. Laimennus tulee nyt nähtävästi olemaan merkittävästi pienempää, eli laittaisin (revin tämän nyt mutulla kun on joulu) 10% ala rangeen lisää.

      Eli saattaa olla että tuolla 1,9cad tasolla alan harventamaan.
      Koska yli 500CAD myynnistä menee kuitenkin 1% välityspalkkiota, minulle on todennäköistä melko vaivatonta laittaa likoon 250 osaketta ja pitää paljon myyntitasoja passiivisena. Tarkoitus on rakentaa myyntiohjelmaan erittäin paljon syvyyttä ja alle 2,5cad alueella luultavasti max 10% myyntiin. Tämä vain oma preferenssi. Jos haluan myydä realistisessa fair valuessa, olisi se varmaan 2cad alueella (ja muilla uraanilafkoilla varmaan jo aiemmin), mutta uskon että tässä myös paisutetaan kuplaa ja toki tarkoitus on myös ratsastaa trendiä (vaikka alle 2v jänteellä sekin voi (toivottavasti) taittua hetkellisesti kunnes päästään kunnolla vauhtiin.)

      Tykkää

Vastaa käyttäjälle @mikontwiitti Peruuta vastaus

Täytä tietosi alle tai klikkaa kuvaketta kirjautuaksesi sisään:

WordPress.com-logo

Olet kommentoimassa WordPress.com -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Twitter-kuva

Olet kommentoimassa Twitter -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Facebook-kuva

Olet kommentoimassa Facebook -tilin nimissä. Log Out /  Muuta )

Muodostetaan yhteyttä palveluun %s